債券市場、利回り急上昇でAI支出の狂騒終了を示唆

AI関連支出の急増は、債券市場の抵抗に直面している。

評価額が無限に見え、支出計画が実現可能に見えた時期があった。CoreWeaveの債券利回りが15%に急騰する中、正念場が到来したのかもしれない。

この1年、私はAIとデータセンターに関する途方もない支出約束を強調してきた。この投資水準は第二次世界大戦時の支出に匹敵し、単一の目的に対する民間資本のコミットメントとしては史上最大である。重要な問題はタイミングのずれだ。チップと電力への旺盛な需要は、常にサプライチェーンの能力と一致するわけではない。この不一致は、支払い期日に対してデータセンターの稼働開始や電力供給が大幅に遅れるリスクをもたらす。

さらに、これらのプロジェクトのための融資争奪戦は、好況期でさえGDP比6%の赤字を出し続け、債券市場を供給で溢れさせている米国政府と競合している。さらに、米国の貿易戦争は外国中央銀行を米国債から他の選択肢へと遠ざけている。最後に、インフレ急上昇により、市場はすべての債券により高いリターンを要求するようになり、この全支出の資金調達コストが上昇している。

もちろん、これらの問題は何ら新しいものではない。

特に注目に値する4つの動きがある：

第一に、Gavin Bakerは支出約束は本物ではないと主張している。

Bakerは強力なAI支持者であり、SpaceXが小惑星を採掘することについて語るときには、Cathie Woodに匹敵する嘲笑を浴びることが多い。週末、彼は次のように書いた：

誰も――文字通りAIサプライチェーンの誰一人として――OpenAIとAnthropicからの滑稽な1兆ドルの資金調達なしの支出「約束」を、ほんの少しでも真剣に受け止めてはいない....もし彼らがOpenAIとAnthropicと交わした契約から抜け出せるなら、そうするだろう。オープンウェイト推論は、現在OpenAIとAnthropicが支払っている市場価格以下の価格よりも彼らにとって収益性が高いからだ。

これは、予測された支出の多くが実現しないこと、そしてOpenAIもAnthropicも本当にコミットしたパートナーを持っていないことを強く示している。さらに、トークン価格は最近急速に下落している。

第二に、CoreWeave、Nebius、Oracleの債券で利回りの急上昇が起きている。

状況は自明だ。債券市場は最も賢い市場と考えられており、ネオクラウドが十分な利益を生み出してその巨額の投資を返済できるとは信じていないことを示している。

第三に、Anthropicが発表した財務数値だ。

データは前日遅くに出たが、おそらくリークによってさらに早く出た可能性もある。Anthropicは第3四半期の売上高が168億ドルで、前期比45%増と報告した。しかし、これではIPO前に企業価値が2兆ドルと評価されることを市場に納得させるには不十分だ。IPOがピークを表すかもしれないという懸念が大きい。

第四に、今週の米国債市場の反応だ。

市場の動きは見出しと同じくらい情報量が多い。この2日間の高いCPIとPPIデータにもかかわらず、昨日は利回りに大幅な反転が起き、今日もそれが続いている。米国の10年債利回りは、今月前半の高値5.34%から下落し、5.06%になった。

含意は、インフレが高止まりしていても、AIトレードが反転する可能性がある中で、安全資産への選好が高まっているということだ。The Economistはピークを正しく見抜いたようだ。