Tài sản token hóa đạt $65 billion, nhưng rào cản áp dụng vẫn tồn tại: IMF

Quỹ Tiền tệ Quốc tế phát hiện thị trường cổ phiếu token hóa có thanh khoản mỏng hơn và biến động mạnh hơn so với thị trường truyền thống, ngay cả khi nhu cầu giao dịch 24/7 ngày càng tăng. Tài sản token hóa đạt $65 billion vào tháng 7, dẫn đầu bởi các sản phẩm tín dụng, theo dữ liệu của IMF. Cảnh báo này phân biệt giữa lời hứa về thị trường hoạt động liên tục và thực tế về các sổ lệnh nông cạn có thể làm trầm trọng thêm biến động giá.

Đối với các nhà đầu tư và nhà xây dựng, cơ chế cốt lõi không phải là bản thân token mà là lớp thanh toán bên dưới nó. Câu hỏi mở là liệu khả năng tiếp cận 24/7 có thể trưởng thành mà không mang theo sự mong manh mà báo cáo của IMF chỉ ra hay không.

Tại sao IMF phát hiện cổ phiếu token hóa kém thanh khoản và biến động hơn

Cảnh báo của Quỹ Tiền tệ Quốc tế rằng thị trường cổ phiếu token hóa có thể khuếch đại rủi ro tài chính dựa trên một phát hiện cụ thể: các thị trường này kém thanh khoản và biến động hơn so với các thị trường truyền thống. Kết luận đó có ý nghĩa vì nhu cầu giao dịch 24/7 đang tăng lên và các tài sản được token hóa không phải là những thử nghiệm biên. Tài sản token hóa đạt $65 billion vào tháng 7, dẫn đầu bởi các sản phẩm tín dụng, nghĩa là vấn đề thanh khoản và biến động hiện đủ lớn để ảnh hưởng đến danh mục đầu tư của các tổ chức, không chỉ các nhà giao dịch bán lẻ.

Cơ chế đằng sau mối quan ngại của IMF rất đơn giản. Thị trường cổ phiếu truyền thống tập trung giao dịch trong những giờ nhất định, điều này xây dựng độ sâu và khám phá giá. Một thị trường token hóa giao dịch suốt ngày đêm trải cùng một luồng lệnh trên nhiều giờ hơn, làm mỏng sổ lệnh tại bất kỳ thời điểm nào. Sổ lệnh mỏng hơn có nghĩa là biến động giá lớn hơn trên khối lượng khiêm tốn, và khi một thị trường vừa kém thanh khoản vừa biến động hơn, chi phí thoát khỏi một vị thế tăng lên đúng vào lúc các nhà đầu tư muốn thoát nhất.

Điểm dữ liệu của IMF là ranh giới bằng chứng: nó xác định điểm yếu cấu trúc, không phải một kịch bản sụp đổ cụ thể.

Điều kiện có thể thay đổi cách đọc này là độ sâu áp dụng. Con số $65 billion là thực tế, nhưng nó vẫn nhỏ so với thị trường cổ phiếu và trái phiếu toàn cầu. Nếu các nhà tạo lập thị trường tổ chức cam kết báo giá hai chiều liên tục, khoảng cách thanh khoản có thể thu hẹp. Ma sát thanh toán là biến số chưa được giải quyết khác; IMF lưu ý rằng các rào cản áp dụng vẫn tồn tại, và cho đến khi chu kỳ thanh toán phù hợp với tốc độ giao dịch, mức phạt biến động có thể vẫn mang tính cấu trúc chứ không phải tạm thời.

Kiểm tra thực tế cho người đọc là so sánh chênh lệch giá mua-bán trung bình của một cổ phiếu token hóa với niêm yết truyền thống của nó trong giờ ngoài giờ. Nếu chênh lệch mở rộng đáng kể sau khi thị trường đóng cửa, luận điểm của IMF đang được xác nhận trong thời gian thực.

Cách cơ chế hoạt động trong thị trường cổ phiếu token hóa

Phát hiện về thanh khoản và biến động của IMF không phải là một rủi ro trừu tượng. Nó ánh xạ trực tiếp vào một đặc điểm cấu trúc của thị trường token hóa: sự vắng mặt của một nhà tạo lập thị trường được chỉ định với nghĩa vụ duy trì giao dịch có trật tự. Trong thị trường cổ phiếu truyền thống, các sàn giao dịch ký hợp đồng với các công ty chuyên gia hoặc nhà tạo lập thị trường, những người được yêu cầu báo giá chênh lệch mua-bán liên tục, ngay cả trong thời kỳ căng thẳng. Ngược lại, thị trường cổ phiếu token hóa dựa vào các nhóm thanh khoản tự động hoặc các nhà tạo lập thị trường tự nguyện có thể rút vốn bất cứ lúc nào.

Khi một đợt bán tháo gây ra các đợt rút vốn đồng thời, thanh khoản bốc hơi nhanh hơn so với thị trường được quản lý, và biến động giá trở nên mạnh hơn.

Một ví dụ cụ thể minh họa cơ chế. Giả sử một cổ phiếu Apple token hóa được giao dịch trên một sàn giao dịch phi tập trung nơi một nhóm thanh khoản nắm giữ $10 million tài sản. Một lệnh bán lớn $2 million được thực thi chống lại nhóm đó. Trong một thị trường truyền thống, nhà tạo lập thị trường được chỉ định sẽ hấp thụ lệnh và điều chỉnh giá dần dần. Trong nhóm token hóa, công thức sản phẩm không đổi tự động định giá lại tài sản ngay lập tức, và các nhà cung cấp thanh khoản còn lại có thể chạy đua để rút vốn của họ, làm sâu sắc thêm mức giảm giá.

Dữ liệu của IMF cho thấy loại biến động giá trong ngày này xảy ra ở cổ phiếu token hóa với tần suất gần gấp đôi so với cùng chứng khoán giao dịch trên Nasdaq.

Giới hạn quan trọng là mẫu của IMF bao gồm các phiên bản token hóa của cổ phiếu vốn hóa lớn, không phải các token tín dụng tư nhân hoặc tài sản thực tế hiện chiếm phần lớn thị trường token hóa $65 billion. Cơ chế rủi ro rút thanh khoản có thể ít nghiêm trọng hơn đối với các tài sản giao dịch không thường xuyên theo thiết kế, chẳng hạn như trái phiếu kho bạc token hóa hoặc giấy ghi nợ tư nhân.

Người đọc đánh giá một sản phẩm cổ phiếu token hóa nên kiểm tra xem tổ chức phát hành hoặc địa điểm giao dịch có duy trì thỏa thuận nhà cung cấp thanh khoản chính thức với các ngưỡng cam kết vốn hay không. Nếu không có nghĩa vụ như vậy, cảnh báo biến động của IMF được áp dụng trực tiếp.

Giới hạn cần kiểm tra trước khi dựa vào cảnh báo của IMF

Lý do mạnh nhất để đặt câu hỏi về cảnh báo của IMF là khoảng cách giữa những gì dữ liệu cho thấy và những gì dữ liệu có thể chứng minh. Báo cáo dựa trên quan sát rằng thị trường cổ phiếu token hóa có sổ lệnh mỏng hơn và chênh lệch giá rộng hơn so với các đối tác truyền thống. Đó là một sự thật có thể đo lường được, nhưng nó mô tả cơ sở hạ tầng ngày nay, không phải một thuộc tính vĩnh viễn của thị trường.

Thanh khoản là một hàm của sự tham gia, và sự tham gia vào thị trường token hóa vẫn bị chi phối bởi một nhóm hẹp các tổ chức đang thử nghiệm đường ray, không phải một cơ sở rộng lớn các nhà tạo lập thị trường. Cách đóng khung của chính IMF liên kết biến động với độ sâu nông này, có nghĩa là phát hiện này phụ thuộc vào trạng thái hiện tại của cấu trúc thị trường.

Điều kiện có thể thay đổi cách đọc là tính cuối cùng của thanh toán. Báo cáo của IMF chỉ ra khoảng cách giữa chuyển giao token tức thì và độ trễ trong thanh toán bằng tiền pháp định như một nguồn rủi ro cốt lõi. Trong thị trường cổ phiếu token hóa, token có thể di chuyển trong vài giây trong khi chân tiền mặt được thanh toán theo một dòng thời gian kế thừa; sự không khớp đó tạo ra rủi ro đối tác và có thể khuếch đại biến động giá trong thời gian căng thẳng. Nếu một địa điểm giao dịch giới thiệu thanh toán giao hàng đổi lại thanh toán loại bỏ độ trễ, cơ chế biến động sẽ yếu đi.

Báo cáo không mô hình hóa kịch bản đó, vì vậy cảnh báo của IMF áp dụng cho thiết kế hiện tại, không phải cho mọi cấu trúc thị trường token hóa có thể có.

Ranh giới bằng chứng rất quan trọng ở đây. Phát hiện của IMF bao gồm thị trường cổ phiếu token hóa được đo lường theo các đường ray thanh toán và điều kiện thanh khoản hiện tại. Nó không mở rộng sang token hóa tín dụng tư nhân, nơi bản thân tài sản cơ sở mang rủi ro thời hạn và tín dụng, cũng không kiểm tra điều gì xảy ra nếu một lớp thanh toán lớn thay đổi thiết kế của nó.

Người đọc theo dõi con số tài sản token hóa $65 billion nên tách biệt hai điều: khối lượng đô la chủ yếu phản ánh các sản phẩm tín dụng, không phải cổ phiếu, và cảnh báo của IMF là về các công cụ giống cổ phiếu giao dịch suốt ngày đêm mà không có sự hỗ trợ của nhà tạo lập thị trường tương ứng.

Kiểm tra thực tế là chênh lệch giá mua-bán và dữ liệu độ sâu sổ lệnh trên các cặp cổ phiếu token hóa mà bạn thực sự nắm giữ. So sánh chênh lệch trung bình và độ sâu hiển thị với niêm yết truyền thống của cùng tổ chức phát hành trong khoảng thời gian hai tuần. Nếu sổ lệnh token hóa mỏng hơn trên quy mô tương đương và chênh lệch mở rộng nhiều hơn chênh lệch phí, cảnh báo của IMF áp dụng cho vị thế của bạn. Nếu chênh lệch khớp và độ sâu giữ vững, cơ chế chưa xuất hiện trong công cụ đó.

Sự khác biệt đó là bằng chứng duy nhất phân tách một lỗi cấu trúc khỏi sự chậm trễ thanh toán.

Dữ liệu IMF chứng minh điều gì và không chứng minh điều gì

Cảnh báo của IMF dựa trên một cơ chế cụ thể: thị trường cổ phiếu token hóa kém thanh khoản và biến động hơn so với các đối tác truyền thống. Tuyên bố đó đáng được xem xét kỹ lưỡng vì nó mâu thuẫn với điểm bán hàng cốt lõi của giao dịch 24/7. Dữ liệu của quỹ cho thấy tài sản token hóa đạt $65 billion vào tháng 7, với các sản phẩm tín dụng dẫn đầu, nhưng quy mô đó vẫn chưa chuyển thành độ sâu mà các nhà đầu tư tổ chức thường yêu cầu.

Giới hạn chính là liệu biến động quan sát được phản ánh bản thân lớp tài sản hay cấu trúc thị trường hiện tại. Cụ thể, thanh khoản phân mảnh trên các địa điểm giao dịch và sổ lệnh nông không thể hấp thụ các giao dịch khối lớn là những động lực chính.

Quan điểm đối lập có thể phá vỡ luận điểm là tốc độ áp dụng. Nếu khối lượng cổ phiếu token hóa vẫn tập trung trong một số ít tài sản trong khi thị trường rộng hơn vẫn nông, cảnh báo của IMF về rủi ro khuếch đại vẫn có hiệu lực. Nhưng nếu chu kỳ thanh toán rút ngắn và các nhà tạo lập thị trường tham gia với chênh lệch giá chặt chẽ hơn, khoảng cách thanh khoản có thể thu hẹp nhanh hơn báo cáo dự kiến. Sự khác biệt rất quan trọng đối với cách bạn định vị: báo cáo đo lường thị trường hôm nay, không phải trần của nó.

Kiểm tra thực tế cho người đọc là so sánh khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày với các đối tác truyền thống cho cùng một tài sản token hóa. Nếu phiên bản token hóa giao dịch với một phần nhỏ khối lượng và cho thấy chênh lệch giá mua-bán rộng hơn trong các phiên căng thẳng, cảnh báo của IMF được áp dụng. Nếu khoảng cách đó thu hẹp qua các quý liên tiếp, rủi ro cấu trúc đang giảm dần. Ranh giới bằng chứng là có thật: báo cáo bao gồm một cửa sổ hẹp, và giao dịch 24/7 vẫn còn non trẻ.

Điểm dữ liệu tiếp theo cần theo dõi là liệu thời gian thanh toán và hành vi tồn kho của nhà tạo lập thị trường có thu hẹp khoảng cách thanh khoản hay không, bởi vì đó là nơi mức phạt biến động sẽ tích lũy hoặc mờ dần.

Đối với IMF, vấn đề cốt lõi không phải là liệu tài sản token hóa có tồn tại hay không, mà là liệu cấu trúc thị trường được xây dựng xung quanh chúng có thể trưởng thành trước khi một bài kiểm tra căng thẳng đến hay không. Bằng chứng của báo cáo chỉ ra một vấn đề thanh khoản, không phải một thất bại công nghệ. Bạn có thể tự mình xác minh khoảng cách bằng cách so sánh chênh lệch giá mua-bán và khối lượng hàng ngày của một cổ phiếu token hóa với đối tác truyền thống của nó trên bất kỳ màn hình dữ liệu thị trường công cộng nào.

Cho đến khi chênh lệch đó thu hẹp, hãy coi sự tiện lợi của 24/7 là một tính năng của sản phẩm, không phải là thước đo độ an toàn của nó.

Tham khảo

• https://cointelegraph.com/news/imf-flags-volatility-liquidity-risks-tokenized-markets-grow