Các đợt niêm yết và định giá AI giảm khi thị trường huy động vốn trở nên khó khăn hơn

Tình trạng thắt chặt huy động vốn dường như có khả năng mở rộng khoảng cách trong ngành công nghiệp AI. Các hyperscaler có dòng tiền vững chắc và các nhà cung cấp kỳ cựu có thể tự tài trợ cho chi tiêu của họ, trong khi những người tham gia mới hơn dựa vào nợ hoặc vốn cổ phần đang phải đối mặt với chi phí cao hơn và đường băng ngắn hơn. Thị trường tín dụng là tín hiệu chính: chênh lệch trên nợ cơ sở hạ tầng AI có lợi suất cao, đặc biệt với sự dẫn đầu của CoreWeave, là chỉ báo sớm nhất cho thấy căng thẳng đang lan rộng hay chỉ giới hạn. Ở châu Á, cổ phiếu chip ở Hàn Quốc và Đài Loan rất nhạy cảm với bất kỳ sự sụt giảm nào trong chi tiêu vốn AI, một rủi ro đã rõ ràng khi giá trị thị trường của SK hynix giảm khoảng một nửa kể từ tháng 6. Dầu mỏ là một phần của phương trình chi phí vốn: Brent thô trên 110 đô la một thùng giữ cho lạm phát và kỳ vọng lãi suất ở mức cao, kéo dài lợi suất trái phiếu và nâng cao rào cản đối với các dự án thâm dụng vốn có thời gian hoàn vốn xa.

---

Nhu cầu phần cứng AI vẫn mạnh, nhưng các nhà đầu tư đang trở nên khó tính hơn nhiều trong cách họ tài trợ cho nó, và các công ty phụ thuộc nhiều nhất vào nguồn tài chính bên ngoài là những người cảm thấy áp lực trước tiên.

Tóm tắt:

• Tháng này, ba đợt niêm yết liên quan đến AI đã bị hủy bỏ, tạm dừng hoặc hoãn lại: IPO khoảng 5 tỷ đô la của Firmus Grid, đợt niêm yết tại Singapore của Airtrunk và IPO của SK hynix cho Solidigm.
• OpenAI được cho là sắp huy động tới 30 tỷ đô la với định giá trước đầu tư là 1,25 nghìn tỷ đô la, thấp hơn mức khoảng 1,4 nghìn tỷ đô la mà họ ban đầu tìm kiếm.
• Thị trường nợ đang phát tín hiệu căng thẳng: lợi suất trên một số trái phiếu không bảo đảm của CoreWeave vào khoảng 15%.
• Vào thứ Năm, chỉ số bán dẫn Philadelphia giảm 6,7% cho ngày tồi tệ nhất kể từ tháng 6, khi chi tiêu vốn của Meta làm sống lại những lo ngại về lợi nhuận từ đầu tư AI.
• Bằng chứng phản bác cũng mạnh mẽ: JPMorgan cho biết việc định vị phần lớn đã được tháo dỡ và lĩnh vực công nghệ tạo ra nhiều hơn khoảng 400 tỷ đô la tiền mặt so với chi tiêu, trong khi Western Digital báo cáo nhu cầu và giá cả tăng vọt.
• Các sự kiện quan trọng phía trước bao gồm báo cáo thu nhập của các công ty lớn, quyết định của Fed và kết quả của SK hynix vào ngày 28 tháng 10, cùng với vòng gọi vốn của OpenAI và đợt niêm yết dự kiến của Anthropic vào giữa tháng 11.

Sự bùng nổ AI vẫn có nhu cầu mạnh mẽ, nhưng nó đang va phải một thị trường huy động vốn nơi sự thận trọng đang gia tăng. Trong vòng vài tuần, ba đợt niêm yết cơ sở hạ tầng AI đã bị rút lại, tạm dừng hoặc đẩy lùi, các định giá tư nhân đã bị hạ xuống so với các mục tiêu trước đó, và một số thị trường nợ đang phản ánh tình trạng khó khăn thực tế. Tổng hợp lại, những dấu hiệu này cho thấy các nhà đầu tư từng tài trợ cho việc xây dựng với ít câu hỏi nay đang trở nên chọn lọc hơn.

Dấu hiệu mới nhất đến vào thứ Sáu, khi SK hynix cho biết đơn vị Solidigm của họ đã từ bỏ việc xem xét một IPO tại Mỹ nhằm giúp tài trợ cho một nhà máy chế tạo mới tại Hoa Kỳ. Nhà sản xuất chip Hàn Quốc viện dẫn điều kiện thị trường và xu hướng giá cổ phiếu, đồng thời nói thêm rằng quyết định này không phản ánh bất kỳ sự thay đổi nào trong triển vọng tăng trưởng của Solidigm. Các báo cáo từ đầu mùa thu đã chỉ ra rằng đơn vị này có thể được định giá tới 150 tỷ đô la trong đợt niêm yết.

Quyết định của Solidigm tiếp theo hai động thái tương tự ở châu Á-Thái Bình Dương. Đầu tháng này, nhà điều hành trung tâm dữ liệu Australia Firmus Grid đã hủy một IPO trị giá gần 5 tỷ đô la, vốn sẽ là đợt niêm yết lớn nhất của quốc gia này trong gần 30 năm, với lý do biến động thị trường. Vài ngày sau, Airtrunk, được Blackstone hậu thuẫn, đã hoãn kế hoạch niêm yết tại Singapore sang nửa đầu năm sau, theo The Wall Street Journal đưa tin.

Việc định giá lại cũng mở rộng sang thị trường tư nhân. OpenAI đang tiến gần đến việc hoàn tất một vòng gọi vốn lên tới 30 tỷ đô la với định giá trước đầu tư là 1,25 nghìn tỷ đô la, dẫn đầu bởi các nhà đầu tư từ Các Tiểu vương quốc Ả Rập Thống nhất, theo các báo cáo gần đây. Đầu tháng này, Bloomberg đưa tin rằng công ty đã chào mời các nhà đầu tư một mức định giá cố định khoảng 1,4 nghìn tỷ đô la. Con số mới vẫn cao hơn nhiều so với mức định giá khoảng 850 tỷ đô la từ tháng 3, nhưng nó cho thấy các nhà đầu tư đã phản ứng về giá. Reuters đưa tin rằng OpenAI đang gấp rút chốt các cam kết trước khi đối thủ Anthropic ra mắt thị trường dự kiến vào giữa tháng 11, vì cả hai đều khai thác một nguồn vốn tương tự.

Sự căng thẳng rõ ràng nhất trong lĩnh vực tín dụng. CoreWeave, công ty lớn nhất trong số các neocloud cho thuê sức mạnh tính toán cho các tác vụ AI, đã chứng kiến lợi suất trên một số khoản nợ không bảo đảm tăng lên khoảng 15%, một mức thường liên quan đến rắc rối, sau khi vay nặng để xây dựng các trung tâm dữ liệu. Các nhà phân tích đang chia rẽ. HSBC đã chỉ ra những lo ngại về cấu trúc trong toàn bộ lĩnh vực neocloud, trong khi Goldman Sachs lập luận rằng việc CoreWeave sử dụng tài trợ dự án có tài sản bảo đảm hạn chế sự gia tăng chi phí vay của họ.

Thị trường công cộng phản chiếu cùng những nghi ngờ. Chỉ số bán dẫn Philadelphia giảm 6,7% vào thứ Năm cho mức giảm trong một ngày lớn nhất kể từ tháng 6, và Nasdaq giảm hơn 2,5% sau báo cáo thu nhập của các ông lớn công nghệ, bao gồm kế hoạch chi tiêu của Meta, làm sống lại lo ngại rằng lợi nhuận AI có thể không biện minh cho khoản đầu tư. Vốn hóa thị trường của SK hynix đã giảm khoảng một nửa kể từ mức đỉnh tháng 6.

Một số yếu tố đang thúc đẩy sự thay đổi này. Lãi suất đang tăng: Fed đã tăng lãi suất trở lại vào tháng 9 và BoJ đã đẩy lãi suất chính sách lên mức cao nhất trong 31 năm. Lãi suất cao hơn làm tăng chi phí tài trợ cho các dự án có doanh thu đến nhiều năm sau khi chi tiêu. Rủi ro địa chính trị cũng đã tăng lên, với cuộc chiến liên quan đến Iran giữ Brent thô trên 110 đô la một thùng và kỳ vọng lạm phát ở mức cao. Khi quy mô chi tiêu AI đã mở rộng, các nhà đầu tư tập trung nhiều hơn vào thời điểm nó sẽ sinh lời.

Tuy nhiên, có một lập luận phản bác mạnh mẽ. Tuần này, các chiến lược gia của JPMorgan tuyên bố rằng các quỹ phòng hộ đã thu hẹp mức độ tiếp xúc với cổ phiếu chip, điều này có thể hạn chế sự suy giảm thêm. Họ cũng lưu ý rằng chi tiêu vốn neocloud khoảng 80 tỷ đô la trong năm nay là khiêm tốn so với khoảng 1,8 nghìn tỷ đô la tổng đầu tư công nghệ, và rằng lĩnh vực công nghệ rộng lớn hơn đang tạo ra nhiều hơn khoảng 400 tỷ đô la tiền mặt so với mức sử dụng, để lại cho các công ty lớn hơn khả năng trang trải mọi khoảng trống tài trợ. Nhu cầu dường như cũng có thực: Western Digital tuần này cho biết doanh thu tăng khoảng 55% khi khách hàng AI thúc đẩy giá lưu trữ tăng 28%, và rằng họ có tầm nhìn nhu cầu đến năm 2030 hoặc 2031 từ các khách hàng lớn nhất. OpenAI đã thông báo với các nhà đầu tư rằng doanh thu hàng năm của họ đã đạt khoảng 50 tỷ đô la.

Khi kết hợp, bằng chứng chỉ ra một sự phân hóa hơn là một sự sụp đổ. Các công ty có thể tài trợ các khoản đầu tư AI từ dòng tiền của chính họ vẫn ở vị thế tốt. Những công ty phụ thuộc vào vốn bên ngoài, đặc biệt là những người mới tham gia được tài trợ bằng nợ và các đợt niêm yết mới, phải đối mặt với chi phí cao hơn và các điều khoản chặt chẽ hơn. Điều này chỉ ra một kỷ luật lành mạnh hơn so với một sự bùng nổ không kiểm soát, nhưng nó ngụ ý rằng tăng trưởng có thể chậm lại ở phần rìa đối với những bộ phận có đòn bẩy cao nhất của chuỗi cung ứng.

Một số thử nghiệm đang ở phía trước. Báo cáo thu nhập của các công ty lớn sẽ cho thấy liệu các kế hoạch chi tiêu có theo kịp hay không. Fed sẽ đưa ra quyết định vào ngày 28 tháng 10, cùng ngày SK hynix công bố kết quả. Vòng gọi vốn của OpenAI chưa kết thúc, và đợt niêm yết của Anthropic vào tháng tới sẽ tiết lộ liệu các nhà đầu tư công chúng có sẵn sàng hỗ trợ AI ở quy mô lớn hay không. Một sự đón nhận nồng nhiệt sẽ gợi ý rằng cánh cửa đang mở lại. Các thương vụ bị rút thêm hoặc chênh lệch rộng hơn trên nợ liên quan đến AI sẽ chỉ ra rằng sự thắt chặt đang sâu hơn.