美債殖利率下滑可能預示更深的AI信用風險

美國與伊朗之間的地緣政治緊張局勢持續支撐原油市場。本週西德州中級原油（WTI）飆升至每桶100美元以上，而布蘭特原油（Brent）觸及114美元，為5月以來最高水準。

油價升高通常會推升通膨預期，進而帶動美債殖利率上行。然而，本週這種模式並未出現。

美債殖利率反而大幅下滑。10年期殖利率隔夜回落至5%以下，並維持在該水準附近。殖利率下滑通常會為股市帶來順風。

鑑於近幾個月殖利率飆升對股市造成沉重壓力，市場原本預期會出現紓解。然而，本週股市卻遭受重創，AI類股受創最重。

一種解釋是，投資人再度對經濟成長感到擔憂。不過，考量到AI類股拋售的嚴重程度，可能有另一個問題正在檯面下浮現。

CoreWeave提供了一個有用的起點。

這家公司或許不是人工智慧領域家喻戶曉的名字。儘管如此，CoreWeave可能代表觸發整個產業對債務融資風險進行更廣泛重新評估的催化劑。

在主要AI相關公司中，透過CDS利差變動追蹤的違約保險成本，在過去十二個月內急劇上升。

其傳達的訊息很明確：投資人對於放貸給搭上AI熱潮的公司越來越感到緊張。

在此期間，CoreWeave的CDS利差擴大了超過500個基點，使其成為最明顯的異類。

CDS的作用是為公司債務違約提供保險。五年期CDS涵蓋該期間，而利差即為該保護的成本。100個基點的利差相當於每年1%。

上週當CoreWeave的五年期CDS利差超過1,000個基點時，這意味著為100萬美元債務投保每年大約需要花費10萬美元。這是為防範可能違約所需支付的巨額溢價。

這些擔憂不僅限於CoreWeave。Oracle的五年期CDS已升至接近300個基點，而Meta和Nvidia的CDS則接近100個基點。

Oracle被視為具有垃圾級信用，反映其積極舉債投入基礎設施。Meta的CDS水準接近歷史高峰。然而，這些公司並非都處於相同的風險等級：Meta和Nvidia的財務狀況和流動性遠比CoreWeave強勁。

儘管如此，投資人顯然正在質疑一個更廣泛的主題。熟悉的問題依然存在：誰來為龐大的AI基礎設施建設提供資金？這些投資需要多長時間才能產生足夠的回報？

CoreWeave高度依賴債務來建設其資料中心和運算能力。Oracle投入大量資金於AI成長，Meta則在基礎設施上花費數十億美元。Nvidia的命運與該資本支出週期密切相關。

核心擔憂在於，融資成本上升或AI投資放緩，可能會波及那些在營收、資金和擴張上相互依賴的公司。

這對債券市場和美債殖利率意味著什麼？

在此背景下，投資人更不願持有被視為風險較高的公司債和股票。提供安全回報的替代選擇是政府公債。對美債的需求推升其價格，並壓低殖利率。

這裡有一個陷阱。即使美債殖利率下降，如果投資人要求更高的信用風險溢價，企業借貸成本仍可能攀升。安全資產的借貸成本降低，風險較高資產的借貸成本則上升。

這有助於解釋為何科技股沒有因殖利率下滑而上漲。投資人可能更關注融資風險和未來盈利能力，而非政府借貸成本降低所帶來的即時好處。

與AI相關的信用擔憂不太可能是美債上漲的唯一驅動因素。儘管如此，它們可能是本週市場走勢解釋中的關鍵組成部分。

在通膨風險持續且油價高漲的情況下，美債殖利率下滑並不代表經濟狀況正在改善。它們反而可能表示，投資人擔心系統中的其他環節會先出問題。