MUFG、ECBは10月に据え置き、あと2回の利上げを予想、EUR/USDは1.12と見通し

注目すべきベンチマークは、フランスとドイツの10年債利回り格差である。MUFGの基本シナリオでは、その格差は約170ベーシスポイント、危機シナリオでは200を超え、これはユーロ圏債務危機以来の水準である。EUR/USDは、2年物ユーロ・ドル・スワップスプレッドと密接に連動してきた。ECBの利上げ期待がさらに縮小すれば、おそらくユーロに打撃を与える一方、12月に明確なシグナルが出れば支えとなる可能性がある。債券市場では、今後数ヶ月間にECBの保有資産からの大規模な償還が見込まれるため、量的引き締めのペースが注目されている。ペースが鈍化する兆候があれば、フランス国債を救済できる可能性がある。エネルギーは依然として不確定要素である。MUFGの予想は、供給リスクが沈静化することを前提としている。中東紛争により石油・ガス価格が高止まりすれば、金利見通しとユーロの段階的回復への期待の両方が試されることになる。

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以前の記事:

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来週のECB会合では、MUFGの見解では据え置きが決定される見込みで、債券利回りの上昇とフランスの財政問題ですでに金融環境が引き締まっている。それでも同行は、さらに2回の利上げを予想し、フランスがユーロにとって最大のリスクだと見ている。

要約:

• MUFGの評価では、債券売りとフランスの財政リスクにより、10月のECB利上げの根拠は失われ、当局者は金融環境の引き締まりによる重荷を強調している。
• MUFGは依然として12月に25ベーシスポイントの利上げ、2027年第1四半期にさらに1回の利上げを予想し、政策金利を3.00%に引き上げ、その後2027年第3四半期までに2.75%に引き下げると予測している。
• 堅調な経済活動と9月以降のガス価格上昇は、リスク管理措置として小幅な引き締め領域への移行を主張する一方、基調的なインフレは抑制されたままである。
• 45%の確率が割り当てられた基本シナリオは、フランスの財政漂流の継続である：財政赤字はGDPの5.6%から6.0%で推移し、仏独スプレッドは約170ベーシスポイント付近、EUR/USDは1.08から1.14のレンジで推移する。
• より深刻な信用危機（確率15%）では、スプレッドは200ベーシスポイントを超え、EUR/USDは1.02から1.10の間と見られ、ECBの伝達保護措置が発動される可能性がある。
• MUFGの年末のEUR/USD予想は1.12で、2027年第3四半期までに1.18へゆっくりと回復する。

来週のECB会合では金利は据え置かれる見通しだが、MUFGは、利回りの上昇とフランスの財政問題がすでにユーロ圏の金融環境を引き締めているにもかかわらず、引き締めサイクルにはまだ余地があると主張している。

欧州に関する10月の評価で、MUFGは、債券市場の売りとフランスの財政リスクの高まりにより、10月の利上げの可能性はなくなったと述べた。ECB当局者は、金融環境の引き締まりが景気見通しに与える影響をますます指摘しており、基調的なインフレ圧力は依然として穏やかである。それでも、MUFGのストラテジストは、9月以降の堅調な経済活動とガス価格上昇が、予防措置として小幅な引き締め領域への移行を依然として正当化すると考えている。彼らは12月に25ベーシスポイントの利上げ、2027年第1四半期にさらに1回の利上げを予想し、政策金利を3.00%にする。その後、MUFGはECBが2027年第3四半期までに金利を2.75%に引き下げると予想しており、この軌道はエネルギー供給リスクの沈静化に依存している。

フランスはこれらの予想の核心にある。MUFGは、分裂した議会により、歴代政権が財政目標を繰り返し達成できず、何度か財政再建努力を行った後も、財政赤字はGDPの約6%に近い水準にとどまっていると指摘する。公的債務がGDPの約120%に達していることから、同銀行は、フランスにはさらなる悪化の余地は限られており、成長鈍化や資金調達コスト上昇に対して非常に脆弱であると論じている。最新のIMF予想は、すでにフランスを主要欧州経済国の中で明らかな例外と位置づけており、今年のGDP成長率は0.4%と予想されている。

この圧力は債券に現れている。フランスの10年債利回りプレミアムはドイツに対してユーロ圏債務危機以来の水準に拡大しており、同国の年間利子費用は過去最高に達している。外国投資家はフランス国債の多くを、しかも増加する割合で保有しており、MUFGはこれが売りを悪化させた可能性があると述べている。これまでのところ、イタリアのスプレッドは比較的落ち着いて推移しており、波及は限定的にとどまっている。

今後のフランス大統領選挙を見据え、MUFGは4つのシナリオを提示し、マリーヌ・ルペンを有力候補に挙げている。45%の確率を持つ基本シナリオは、漂流の継続である：政府は手続き上の手段で切り抜け、改革は骨抜きにされるか先送りされ、財政赤字はGDP比で5.6%から6.0%の範囲に留まる。その場合、MUFGは仏独スプレッドを約170ベーシスポイント、EUR/USDを1.08から1.14のレンジと見積もる。ECBは即座に対応を迫られることはないが、量的引き締めは再検討される可能性がある。

確率15%で、より深刻な信用危機が発生すれば、深刻な政治的不安定、不況、そして2027年に財政赤字が6%を優に超える状態を招く。スプレッドはその後200ベーシスポイントを超えて上昇し、EUR/USDは1.02から1.10のレンジに押し下げられる一方、投資家はECBの伝達保護措置を可能性のある安全網と見なすかもしれない。より好ましい側面として、限定的な財政再建（確率35%）ではスプレッドは約110ベーシスポイントに留まり、より迅速な財政再建（確率5%）ではスプレッドは約90ベーシスポイントになり、EUR/USDを1.12から1.18のレンジで支える。

為替について、MUFGはECBの引き締め期待の後退がすでにユーロ安に寄与しており、ユーロは対米短期金利差に密接に追随していると述べている。ドルは長期にわたって強含みで推移すると予想される。同行は、EUR/USDを今年末に1.12、その後2027年第1四半期に1.14、第2四半期に1.16、第3四半期に1.18へと段階的に回復すると予想している。

ECB当局者が現在ブラックアウト期間に入っているため、来週の発表と記者会見での注目点は、ECBが金融環境の引き締まりとフランスの財政リスクにどの程度重点を置くか、そして12月の利上げが依然として可能かどうかである。