VanEck、Metaplanetの役員報酬テストで「Bad」評価

VanEckはMetaplanetの役員報酬慣行を「Bad」と評価し、デジタル資産トレジャリーのトップ10企業の中で唯一その評価を受けた企業となった。同社はVanEckの4つのテストすべてに不合格となった。

調査ノートは9月18日に公開された。Metaplanetは過去1カ月間で役員オプションプールを2回削減したが、格付けは変わっていない。

デジタル資産トレジャリー企業とは

デジタル資産トレジャリー企業とは、上場企業で、その主要な活動がバランスシートに暗号通貨を保有することである企業を指す。Metaplanetは東京上場企業で、43,000ビットコイン（BTC）を保有している。同社はこれらの買収資金を、新株発行、ならびに負債および優先株式によって調達している。

新株が発行されると、全体のパイはより多くのピースに分割される。各ピースは小さくなる——これが希薄化である。

投資家は単純なトレードオフを受け入れている。すなわち、同社は残りの各株式が以前よりも価値が高くなるよう、十分なビットコインを購入しなければならない。

役員報酬の位置づけ

ストックオプションは企業が役員に報酬を与える方法の一つである。オプションは、将来所定の価格で自社株を購入する権利を付与し、株価が上昇すれば価値を持つ。

オプションはプールに保管される。プールが企業の2％に相当する場合、役員は最終的に全株式の2％を所有する可能性がある。

プールが大きいほど、企業価値のより大きな部分が株主ではなく経営陣に流れることを意味する。

Metaplanetのオプションプールの起源

2022年、Metaplanetは経営難のホテル運営会社だった。2023年2月、株主は7人の従業員に権利行使価格10円で4,600万株のオプションを与える救済計画を承認した。

株式数は固定されていなかった。計画の条項により、報酬は同社が発行可能な全株式の20％にリセットされることが認められていた。

Metaplanetが2024年4月にビットコイン戦略に転換した後、同社は買収資金を調達するために（負債および優先株式とともに）株式を発行し始めた。株式売却のみが投資家を希薄化し、その条項はそれに合わせて増加した。

その結果、株式売却ごとに株主の所有権が減少し、同時に役員オプションプールが増加した。

2年間で、Metaplanetの発行済株式数は1億5,390万株から約13億5,000万株に増加した。オプションプールもそれに合わせて、4,600万株から3億1,950万株に拡大した。

株主への結果

株主は同社がビットコインを取得するために希薄化に直面した。経営陣の会社に対する潜在的請求権は、その希薄化とともに増加した。

最近の削減以前、VanEckはMetaplanetが購入したビットコインの約80％が株主に還流し、残りの20％が経営陣の希薄化によって失われたと推定していた。

これは委員会による決定ではなく、計算式によって自動的に発生した。そのため、VanEckはMetaplanetを特に取り上げている。

プールが過剰だとは誰もが考えているわけではない。NakamotoのCEOであるDavid Baileyはその規模を擁護した。

Metaplanetはほぼ2年間、世界で最もパフォーマンスの良い株式であり、ビットコインの暴落後でも、創設時から1,300％上昇している。彼らは2番目に大きな企業保有を構築し、1株あたり40倍以上のビットコインを保有し、2つの大型買収を完了した。

すべての創業チーム…

— David Bailey🇵🇷 $2.0mm/btc is the floor (@DavidFBailey) September 8, 2026

VanEckが実際に測定したもの

VanEckは最大のトレジャリー企業10社を調査し、4つの質問を提示した。

• 完全希薄化後株式に対するオプションプールの規模
• 指名された役員に帰属するプールの割合
• プールが株主投票なしで拡大できるかどうか
• 最大の報酬に業績ハードルが必要かどうか

Metaplanetのオプションプールは株式の14.7％に相当し、同業他社平均の4.0％と比較される。同社の役員は8.2％を保有し、同業他社は0.8％である。これは、プール規模では同業平均の約4倍、役員エクスポージャーでは10倍に相当する。

株主はプールの増加や2026年の2つの修正について投票を行ったことはなく、報酬は継続雇用のみを条件とし、業績目標は一切ない。

Metaplanetは4つのテストすべてに不合格となった。他の9社は合格し、Strategy、BitMine、および他の4社が良好な評価を受けた。

「当社はMetaplanet（MTPLF）を、役員報酬慣行において『Bad』と分類するトップ10のDATの中で唯一の企業と評価しており、『Acceptable』には大きく及ばない」と同社は述べている。

最近の変化

取締役会は株主の圧力に応じて2つの措置を講じた。

• 8月18日。取締役会は永久希薄化条項を削除した。しかし、プールは拡大されたサイズのままだった。
• 9月11日。取締役会は条件を2025年9月の株式売却前の状態に戻した。このロールバックにより、プールは41％減少して1億8,820万株となった。

それにもかかわらず、8,280万株は以前の条件ですでにインサイダーに付与されていた。潜在的な株式は1億540万株のみ残っており、これは同社の約7％に相当する。VanEckによると、これはどの同業他社よりもはるかに悪い状態であり、悪い評価は継続している。

VanEckは格付けを改善する4つの変更を概説している。第一に、条項によって生じた約2億7,300万株を消却すること。次に、より小規模で株主承認を得た計画を採用し、報酬を1株あたりビットコインに連動させ、付与時期に関する書面による方針を実施すること。