กระดานเทรดแบบกระจายศูนย์และโครงสร้างตลาดเบื้องหลังการเทรดบนเชน

กระดานเทรดแบบกระจายศูนย์ไม่ได้เป็นเพียงสถานที่ซื้อขายคริปโทเคอร์เรนซีที่ไม่ต้องลงทะเบียนบัญชี แต่เป็นโครงสร้างตลาดที่แตกต่างออกไป ซึ่งสร้างขึ้นรอบการดูแลสินทรัพย์ในกระเป๋าเงิน สัญญาอัจฉริยะ และการชำระราคาบนเชน โครงสร้างดังกล่าวลดการพึ่งพิงสำคัญอย่างหนึ่งลง นั่นคืองบดุลของกระดานเทรดแบบรวมศูนย์ ในขณะเดียวกันก็สร้างการพึ่งพิงใหม่ ๆ ต่อคุณภาพของโค้ด การออกแบบสภาพคล่อง การจัดลำดับธุรกรรม และกฎระเบียบ

คำในภาษาจีน “去中心化交易所” ออกเสียงว่า qù zhōngxīn huà jiāoyì suǒ แปลว่ากระดานเทรดแบบกระจายศูนย์ ในทางปฏิบัติ DEX ช่วยให้เทรดเดอร์ดำเนินการสว็อปได้โดยตรงจากกระเป๋าเงินของตนเองผ่านสัญญาอัจฉริยะ ซึ่งเป็นโค้ดที่ทำงานได้เองที่ถูกติดตั้งไว้บนบล็อกเชน ไม่มีบริษัทใดที่ต้องดูแลสินทรัพย์ในระหว่างการสว็อปแบบสปอต และไม่จำเป็นต้องลงทะเบียนบัญชีอย่างเคร่งครัดสำหรับการเทรดนั้นเอง

ภายในปี 2026 DEX ประมวลผลปริมาณการเทรดต่อวันโดยประมาณ $4-$8 billion ซึ่งยังต่ำกว่าหลักแสนล้านดอลลาร์ที่ประมวลผลผ่านกระดานเทรดแบบรวมศูนย์รายใหญ่ทั้งหลาย แต่ทิศทางก็มีความสำคัญ โซลูชันการขยายขนาดแบบ Layer-2 ได้ลดต้นทุนธุรกรรมบนเชนลง และโครงสร้างพื้นฐานทางการเงินแบบกระจายศูนย์ในปัจจุบันรองรับการสว็อปแบบสปอต พูลสภาพคล่องบนเชน และฟิวเจอร์สแบบไม่มีกำหนดส่งมอบที่ใช้เลเวอเรจ

เหตุใด DEX จึงกลายเป็นโครงสร้างตลาดที่แยกออกมาต่างหาก

ความแตกต่างเชิงโครงสร้างเมื่อเทียบกับกระดานเทรดแบบรวมศูนย์อยู่ที่การดูแลสินทรัพย์ บน CEX แพลตฟอร์มถือครองเงินทุนของผู้ใช้ไว้ในกระเป๋าเงินของตนเอง และจับคู่คำสั่งผ่านเอนจินส่วนตัว ผู้ใช้เทรดกับยอดคงเหลือที่กระดานเทรดบันทึกไว้ บน DEX ผู้ใช้ยังคงควบคุมกุญแจส่วนตัวของตน และเงินทุนจะถูกโอนก็ต่อเมื่อกระเป๋าเงินอนุมัติธุรกรรมและเงื่อนไขของสัญญาอัจฉริยะได้รับการเติมเต็มแล้วเท่านั้น

ความแตกต่างนี้เปลี่ยนแปลงแบบจำลองความเชื่อใจ CEX ขอให้ผู้ใช้เชื่อใจผู้ดำเนินการในเรื่องการดูแลสินทรัพย์ การบัญชีภายใน การถอนเงิน และการจับคู่คำสั่ง ส่วน DEX ขอให้ผู้ใช้เชื่อใจสัญญาอัจฉริยะ ขั้นตอนการทำงานของกระเป๋าเงิน พูลสภาพคล่อง และสภาพแวดล้อมการชำระราคาบนบล็อกเชน ความเสี่ยงไม่ได้ถูกขจัดออกไป แต่ถูกย้ายไปยังโครงสร้างพื้นฐานที่แตกต่างกัน

ความพยายามสร้าง DEX ในยุคแรกช่วงปี 2017-2018 พยายามจำลองแบบจำลองออเดอร์บุ๊กของ CEX ขึ้นบนเชน ผู้ซื้อและผู้ขายตั้งคำสั่งจำกัดราคาที่ราคาที่กำหนด และการเทรดจะดำเนินการเมื่อคำสั่งจับคู่กัน ปัญหาเชิงเศรษฐกิจคือค่า gas การวางคำสั่ง การยกเลิก และการเติมเต็มคำสั่งแต่ละครั้งอาจต้องเสียค่าธรรมเนียมธุรกรรม ซึ่งทำให้การทำตลาดเชิงรุกมีต้นทุนสูงและมักไม่สามารถปฏิบัติได้จริง

สภาพคล่องที่บางและสเปรดที่กว้างจึงตามมา ผู้ดูแลสภาพคล่องซึ่งเสนอราคาสองทางอย่างต่อเนื่องบนสถานที่ซื้อขายแบบรวมศูนย์ ไม่สามารถสร้างรายได้จากสเปรดได้มากพอที่จะคุ้มกับการอัปเดตบนเชนอย่างต่อเนื่อง ผลที่ตามมาคือประสบการณ์ผู้ใช้ที่ย่ำแย่และความลึกที่จำกัด ความก้าวหน้าครั้งสำคัญเกิดขึ้นเมื่อการออกแบบ DEX เลิกลอกเลียนกลไกของ CEX และหันมาใช้พูลสภาพคล่องแทน

ความก้าวหน้าครั้งสำคัญของ AMM

แบบจำลองผู้ดูแลสภาพคล่องอัตโนมัติ ซึ่งเป็นที่นิยมจากการเปิดตัว v1 ของ Uniswap ในเดือนพฤศจิกายน 2018 ได้แทนที่ออเดอร์บุ๊กด้วยพูลและสูตรคำนวณ แทนที่จะรอให้ผู้ซื้อและผู้ขายเฉพาะรายมาจับคู่กัน เทรดเดอร์จะสว็อปกับพูลของสินทรัพย์ การกำหนดราคาเป็นแบบอัลกอริทึม สภาพคล่องสามารถมีอยู่ได้ตลอดเวลา และผู้ให้สภาพคล่องแบบเชิงรับเข้ามาแทนที่ผู้ดูแลสภาพคล่องเชิงรุก

การออกแบบ AMM ที่พบบ่อยที่สุดใช้สูตรผลคูณคงที่ในรูปแบบหนึ่ง คือ x × y = k ในสูตรนี้ x และ y แทนปริมาณของโทเคนสองชนิดในพูลสภาพคล่อง และ k คือค่าคงที่ที่โปรโตคอลรักษาไว้ อัตราส่วนของเงินสำรองโทเคนทั้งสองเป็นตัวกำหนดอัตราแลกเปลี่ยนโดยนัย

หากพูลหนึ่งถือ 100 ETH และ 300,000 USDC ราคาโดยนัยของ ETH จะเท่ากับ 3,000 USDC ราคาพูลนั้นไม่จำเป็นต้องใช้ฟีดราคาจากภายนอก สูตรคำนวณราคาจากเงินสำรอง ซึ่งหมายความว่าพูลสามารถเสนอราคาสว็อปได้เสมอตราบเท่าที่มีสินทรัพย์ทั้งสองชนิดอยู่

การจัดหาสภาพคล่องคือชั้นของเงินทุน ผู้ถือกระเป๋าเงินสามารถฝากโทเคนสองชนิดที่มีมูลค่าเท่ากัน เช่น ETH และ USDC เข้าไปในพูล เพื่อเป็นการตอบแทน ผู้ให้สภาพคล่องจะได้รับโทเคน LP ซึ่งแทนสิทธิเรียกร้องในพูลตามสัดส่วน เมื่อมีการสว็อปผ่านพูล ค่าธรรมเนียมจะสะสมเข้าสู่เงินสำรองและในที่สุดก็ไปสู่ผู้ถือโทเคน LP

การดำเนินการสว็อปจะเปลี่ยนแปลงเงินสำรอง เทรดเดอร์ที่ส่ง Token A เข้าไปในพูลจะได้รับ Token B ออกมา โปรโตคอลจะปรับปริมาณเพื่อรักษาสูตรไว้ และอัตราส่วนเงินสำรองที่เกิดขึ้นจะสร้างราคาใหม่ การเทรดที่มีขนาดใหญ่กว่าจะทำให้อัตราส่วนเปลี่ยนแปลงรุนแรงกว่า ก่อให้เกิดผลกระทบต่อราคาหรือสลิปเพจ

การสะสมค่าธรรมเนียมคือกลไกจูงใจ การสว็อปแต่ละครั้งจะจ่ายค่าธรรมเนียมเล็กน้อย โดยทั่วไปอยู่ที่ 0.05%-0.30% ขึ้นอยู่กับพูล ค่าธรรมเนียมนั้นจะถูกเพิ่มเข้าสู่เงินสำรองของพูล เมื่อเวลาผ่านไป ผู้ให้สภาพคล่องสามารถไถ่ถอนโทเคน LP เพื่อรับส่วนแบ่งของตนในพูล รวมถึงค่าธรรมเนียมที่สะสมไว้ แม้ว่าผลตอบแทนจะขึ้นอยู่กับปริมาณการเทรด ความผันผวน และเส้นทางราคาของสินทรัพย์ก็ตาม

การออกแบบ DEX มีความเฉพาะทางมากขึ้นอย่างไร

ปัจจุบัน DEX ครอบคลุมมากกว่าการสว็อปแบบสปอตธรรมดา DEX แบบ AMM สำหรับสปอตยังคงเป็นประเภทดั้งเดิมและถูกใช้งานอย่างแพร่หลายที่สุด เทรดเดอร์สว็อปโทเคนโดยตรงจากกระเป๋าเงินกับพูลสภาพคล่อง โปรโตคอลที่เป็นตัวแทนได้แก่ Uniswap ซึ่งดำเนินงานบน Ethereum, Base และ Arbitrum ตลอดจน SushiSwap, PancakeSwap บน BNB Chain และ Raydium บน Solana

สถานที่ซื้อขายสปอตเหล่านี้มีความสำคัญเป็นพิเศษสำหรับโทเคนหางยาว โทเคนของโครงการในระยะเริ่มต้น โปรโตคอลที่เพิ่งเปิดตัว และสินทรัพย์ทางการเงินแบบกระจายศูนย์เฉพาะกลุ่ม มักจะเทรดบน DEX ก่อนที่จะปรากฏบนกระดานเทรดแบบรวมศูนย์รายใหญ่ หากจะปรากฏที่นั่นเลย สำหรับสินทรัพย์หลายชนิด ตลาดที่เทรดได้แห่งแรกคือพูลแบบไม่ต้องขออนุญาต ไม่ใช่ออเดอร์บุ๊กที่จดทะเบียนไว้

DEX สำหรับสัญญาไม่มีกำหนดส่งมอบขยายแนวคิดการดูแลสินทรัพย์ด้วยตนเองไปสู่ตราสารอนุพันธ์ พวกมันช่วยให้เทรดเดอร์เปิดสถานะซื้อหรือขายที่ใช้เลเวอเรจบนเชนได้โดยไม่ต้องให้ CEX ถือมาร์จิน สิ่งนี้สร้างผลิตภัณฑ์ฟิวเจอร์สแบบไม่มีกำหนดส่งมอบขึ้นใหม่ ซึ่งเป็นตราสารที่ครองตลาดบนกระดานเทรดอนุพันธ์คริปโท แต่หลักประกันถูกควบคุมผ่านกลไกบนเชน

โปรโตคอลสัญญาไม่มีกำหนดส่งมอบที่น่าจับตา ได้แก่ dYdX ซึ่งใช้แบบจำลองออเดอร์บุ๊กที่มีการจับคู่นอกเชนและการชำระราคาบนเชน; Hyperliquid ซึ่งใช้ออเดอร์บุ๊กบนเชนแบบเต็มรูปแบบ; Aster DEX; และ GMX ซึ่งใช้แบบจำลองที่อิงพูล โดยผู้ให้สภาพคล่องทำหน้าที่เป็นคู่สัญญาให้แก่เทรดเดอร์ การเติบโตของพวกมันสะท้อนถึงความต้องการตราสารอนุพันธ์โดยไม่ต้องมีความสัมพันธ์ด้านการดูแลสินทรัพย์แบบเดียวกับ CEX

การล่มสลายของ FTX ในปี 2022 แสดงให้เห็นว่าการที่กระดานเทรดล้มละลายสามารถทำให้เงินทุนของผู้ใช้ติดค้างได้รวดเร็วเพียงใด เหตุการณ์นั้นไม่ได้ทำให้ DEX เรียบง่ายหรือเหนือกว่าในทุกด้าน แต่มันทำให้คำถามเรื่องการดูแลสินทรัพย์เป็นสิ่งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ สำหรับเทรดเดอร์ที่ต้องการการเปิดรับความเสี่ยงในคริปโทแบบใช้เลเวอเรจในขณะที่ลดการฝากดูแลกับ CEX โดยตรง DEX สำหรับสัญญาไม่มีกำหนดส่งมอบจึงกลายเป็นส่วนสำคัญในการอภิปรายเรื่องโครงสร้างตลาด

DEX แบบรวบรวม (Aggregator) แก้ปัญหาที่แตกต่างออกไป พวกมันไม่ได้ดำเนินการพูลสภาพคล่องของตนเอง แต่กลับกำหนดเส้นทางคำสั่งข้ามหลาย DEX เพื่อหาการดำเนินการที่ดีกว่า บางครั้งก็แบ่งการเทรดเดียวออกข้ามหลายพูลเพื่อลดสลิปเพจ Jupiter บน Solana และ 1inch ที่ครอบคลุมหลายเชนเป็นตัวอย่างหลัก สำหรับการเทรดขนาดใหญ่ การรวบรวมสามารถปรับปรุงราคาได้อย่างมีนัยสำคัญเมื่อเทียบกับการใช้พูลเดียว

DEX สำหรับออปชันเป็นอีกหนึ่งกลุ่มเฉพาะทาง โปรโตคอลอย่าง Lyra และ Premia เสนอสัญญาออปชันบนเชน รวมถึงคอลและพุต โดยไม่ต้องมี CEX เป็นตัวกลาง หมวดหมู่นี้ยังคงอยู่ในระยะเริ่มต้น สภาพคล่องอาจบางกว่าในสัญญาไม่มีกำหนดส่งมอบ และการกำหนดราคาอาจไม่สามารถแข่งขันได้เท่าออปชันของ CEX สำหรับสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องสูง แต่ความสนใจของสถาบันที่มีต่อ DeFi ก็เติบโตขึ้นเรื่อย ๆ

ประสิทธิภาพของเงินทุนและการออกแบบสภาพคล่อง

แบบจำลอง AMM ดั้งเดิมแก้ปัญหาการเริ่มต้นระบบได้ แต่มันก็กระจายสภาพคล่องไปทั่วทั้งเส้นโค้งราคา นั่นหมายความว่าเงินทุนที่ฝากไว้ส่วนใหญ่อาจอยู่ห่างไกลจากราคาเทรดปัจจุบัน Uniswap v3 ได้นำสภาพคล่องแบบกระจุกตัวเข้ามา ซึ่งช่วยให้ผู้ให้สภาพคล่องจัดสรรเงินทุนภายในช่วงราคาที่เฉพาะเจาะจงแทนที่จะกระจายไปทั่วทั้งเส้นโค้ง

สภาพคล่องแบบกระจุกตัวสามารถปรับปรุงประสิทธิภาพของเงินทุนได้อย่างมาก ผู้ให้สภาพคล่องสามารถมุ่งเน้นสภาพคล่องไปยังจุดที่มีแนวโน้มจะเกิดการเทรดมากที่สุด ซึ่งสามารถเพิ่มความลึกของการดำเนินการรอบ ๆ ราคาที่กำลังเคลื่อนไหว สิ่งที่ต้องแลกคือสถานะนั้นต้องบริหารจัดการเชิงรุกมากขึ้น หากราคาเคลื่อนออกนอกช่วงที่เลือกไว้ ผู้ให้สภาพคล่องอาจหยุดได้รับค่าธรรมเนียมจนกว่าจะมีการจัดวางสภาพคล่องใหม่

Curve Finance ปรับให้เหมาะกับกรณีการใช้งานที่แตกต่างออกไป นั่นคือสินทรัพย์ที่ควรเทรดใกล้ระดับเสมอภาค เช่น คู่เหรียญ stablecoin อย่าง USDC และ USDT สูตรของมันถูกออกแบบมาเพื่อลดสลิปเพจสำหรับสินทรัพย์ที่คาดว่าจะคงมูลค่าใกล้เคียงกัน สิ่งนี้สะท้อนรูปแบบที่กว้างขึ้น นั่นคือกลไกของ DEX มีความเฉพาะทางมากขึ้นเรื่อย ๆ รอบพฤติกรรมของสินทรัพย์ที่ตนให้บริการ

สำหรับผู้ให้สภาพคล่อง พูล AMM สามารถเปลี่ยนการถือครองคริปโทที่ไม่ได้ใช้งานให้กลายเป็นเงินทุนที่สร้างค่าธรรมเนียมได้ กระเป๋าเงินที่ถือ ETH และ USDC สามารถจัดหาสินทรัพย์ทั้งสองเข้าสู่พูลและได้รับส่วนแบ่งจากค่าธรรมเนียมสว็อป สิ่งนี้ไม่ได้หมายความว่าผลลัพธ์จะแน่นอน รายได้จากค่าธรรมเนียมมีความผันแปรและต้องชั่งน้ำหนักกับการเคลื่อนไหวของราคา ความต้องการสภาพคล่อง และการขาดทุนชั่วคราว

สภาพคล่องของ DEX ยังประกอบเข้าด้วยกันได้ โทเคน LP จาก Uniswap สามารถนำไปฝากในตัวรวบรวมผลตอบแทนหรือใช้เป็นหลักประกันในโปรโตคอลการกู้ยืม ขึ้นอยู่กับการออกแบบของโปรโตคอล ความสามารถในการประกอบเข้าด้วยกันนี้เป็นหนึ่งในความแตกต่างหลักของ DeFi จากโครงสร้างพื้นฐานของกระดานเทรดแบบรวมศูนย์ สินทรัพย์ สถานะ และสิทธิเรียกร้องสามารถถูกนำกลับมาใช้ซ้ำโดยสัญญาอัจฉริยะอื่น ๆ ได้ ก่อให้เกิดทั้งประสิทธิภาพและความซับซ้อน

โอกาส: การดูแลสินทรัพย์ การเข้าถึง และความสามารถในการประกอบ

โอกาสที่ชัดเจนที่สุดคือการลดความเสี่ยงด้านการดูแลสินทรัพย์สำหรับการเทรดสปอต เมื่อเทรดเดอร์ฝากเงินเข้ากระดานเทรดแบบรวมศูนย์ เทรดเดอร์ต้องพึ่งพิงความสามารถในการชำระหนี้ การควบคุมภายใน และกระบวนการถอนเงินของกระดานเทรดนั้น ตัวอย่างในอดีตรวมถึงการล่มสลายของ FTX การอายัดของ Celsius และการล้มละลายของ Mt. Gox แสดงให้เห็นถึงสิ่งที่อาจเกิดขึ้นเมื่อความเสี่ยงด้านการดูแลสินทรัพย์กลายเป็นปัญหาในทางปฏิบัติ

DEX ขจัดเส้นทางความเสี่ยงด้านการดูแลสินทรัพย์เฉพาะนั้นสำหรับการสว็อปแบบสปอต กุญแจของผู้ใช้ยังคงอยู่กับผู้ใช้ และการเทรดชำระราคาผ่านสัญญา สิ่งนี้ไม่เหมือนกับการขจัดความเสี่ยงด้านการดำเนินงาน ความปลอดภัยของกระเป๋าเงิน สุขอนามัยในการอนุมัติสัญญา โทเคนปลอม ฟิชชิง และพฤติกรรมของสัญญาอัจฉริยะกลับยิ่งมีความสำคัญมากขึ้น เพราะไม่มีฝ่ายสนับสนุนแบบรวมศูนย์ใดควบคุมธุรกรรม

การเข้าถึงคือโอกาสที่สอง พูลแบบไม่ต้องขออนุญาตทำให้ตลาดก่อตัวขึ้นได้อย่างรวดเร็วสำหรับสินทรัพย์ที่อาจไม่เข้าเกณฑ์มาตรฐานการจดทะเบียนของ CEX ที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล หรือลำดับความสำคัญในการจดทะเบียนเชิงพาณิชย์ สำหรับผู้เข้าร่วม DeFi นี่อาจเป็นเส้นทางเดียวที่มีอยู่ในการเข้าถึงสภาพคล่องในระยะเริ่มต้น และยังหมายความว่าผู้ใช้ต้องทำการตรวจสอบสถานะอย่างรอบคอบมากขึ้น เพราะการเข้าถึงแบบไม่ต้องขออนุญาตรวมทั้งโครงการที่ถูกต้องตามกฎหมายและการติดตั้งที่มุ่งร้าย

โอกาสที่สามคือความกว้างของผลิตภัณฑ์ภายใน DeFi การสว็อปแบบสปอต การจัดหาสภาพคล่อง ตัวรวบรวม สัญญาไม่มีกำหนดส่งมอบ และตลาดออปชันในระยะเริ่มต้น ในปัจจุบันแสดงถึงสภาพแวดล้อมการเทรดบนเชนที่เป็นชั้น ๆ สำหรับนักเก็งกำไรหลายสินทรัพย์ ประเด็นในระยะยาวไม่ใช่ว่า DEX จะมาแทนที่สถานที่ซื้อขายทุกแห่ง แต่อยู่ที่ตลาดบนเชนได้เพิ่มแบบจำลองการดำเนินการและหลักประกันแบบคู่ขนานเข้ามา

การแลกเปลี่ยนระหว่างความเสี่ยง

ความเสี่ยงด้านสัญญาอัจฉริยะเป็นพื้นฐาน DEX ทุกแห่งต้องพึ่งพิงโค้ด และโค้ดอาจมีข้อบกพร่อง การโจมตีทั่วระบบนิเวศ DeFi ได้ส่งผลให้เกิดความสูญเสียอย่างมีนัยสำคัญ รวมถึงการแฮก Poly Network มูลค่า $611 million ในปี 2021 ซึ่งส่วนใหญ่ได้รับการกู้คืน และการโจมตีสะพาน Ronin มูลค่า $625 million ในปี 2022 การแฮกโปรโตคอลขนาดเล็กกว่าอีกหลายครั้งก็ได้เกิดขึ้นเช่นกัน

การตรวจสอบจากบริษัทอย่าง CertiK, Hacken, Trail of Bits และ OpenZeppelin สามารถลดความเสี่ยงด้านสัญญาอัจฉริยะได้ แต่ไม่ได้ขจัดมันออกไป สัญญาที่ไม่ได้รับการตรวจสอบมีการเปิดรับความเสี่ยงสูงกว่า ในกรณีการแฮก CEX แพลตฟอร์มอาจรับภาระหรือกระจายความสูญเสีย ในการโจมตี DEX ความสูญเสียอาจตกลงโดยตรงกับผู้ให้สภาพคล่อง และบางครั้งกับเทรดเดอร์ที่มีเงินทุนอยู่ระหว่างการโอน

ความเสี่ยงจากการเชิดเงิน (rug pull) มาจากการจดทะเบียนแบบไม่ต้องขออนุญาต ใครก็ตามสามารถติดตั้งพูลสภาพคล่องสำหรับคู่โทเคนเกือบทุกคู่ได้ นักพัฒนาที่มุ่งร้ายสามารถสร้างโทเคน หล่อเลี้ยงพูลด้วยสภาพคล่องที่ทำให้เข้าใจผิด ดึงดูดความสนใจของรายย่อย แล้วถอนสภาพคล่องออก ผู้ถือโทเคนที่เหลืออยู่อาจติดค้างกับสินทรัพย์ที่ไม่มีตลาดในทางปฏิบัติ

ขั้นตอนการตรวจสอบสถานะที่พบบ่อยได้แก่ การตรวจสอบว่าสภาพคล่องถูกล็อกผ่านเครื่องมืออย่าง Team.Finance หรือ Unicrypt หรือไม่ การพิจารณาว่าสัญญาเป็นโอเพนซอร์สหรือไม่ และการมองหาการตรวจสอบที่มีชื่อเสียง การตรวจสอบเหล่านี้ไม่อาจทดแทนวิจารณญาณได้ แต่ช่วยแยกแยะโครงการที่โปร่งใสออกจากโครงสร้างที่มีความเสี่ยงสูงอย่างชัดเจน

MEV หรือมูลค่าสูงสุดที่สามารถสกัดได้ ส่งผลต่อการดำเนินการของ DEX เพราะธุรกรรมบล็อกเชนที่รอดำเนินการอาจมองเห็นได้ก่อนการยืนยัน บอตจะเฝ้าติดตามธุรกรรมสว็อปขนาดใหญ่และอาจแทรกการเทรดไว้รอบ ๆ ในการโจมตีแบบแซนด์วิช บอตจะซื้อก่อนที่การสว็อปขนาดใหญ่จะดันราคา แล้วขายหลังจากการสว็อป โดยสกัดมูลค่าจากการดำเนินการของเทรดเดอร์

การตั้งค่าความทนทานต่อสลิปเพจและรีเลย์ mempool ส่วนตัว รวมถึง MEV Blocker และ Flashbots Protect เป็นมาตรการบรรเทาที่พบบ่อย พวกมันไม่ได้ทำให้การดำเนินการสมบูรณ์แบบ แต่เป็นเครื่องมือสำหรับลดโอกาสที่การจัดลำดับธุรกรรมสาธารณะจะกลายเป็นต้นทุนเพิ่มเติม

การขาดทุนชั่วคราวส่งผลต่อผู้ให้สภาพคล่อง หากผู้ให้สภาพคล่องฝาก ETH และ USDC ในอัตราส่วนมูลค่า 50/50 และต่อมา ETH มีราคาเพิ่มเป็นสองเท่า สูตร AMM จะปรับสมดุลพูลใหม่ ผู้ให้สภาพคล่องจะลงเอยด้วยการถือ ETH น้อยลงและ USDC มากขึ้นตามสัดส่วนเมื่อเทียบกับสิ่งที่กลยุทธ์การถือครองธรรมดาจะให้ผลลัพธ์ ผลการดำเนินงานที่ด้อยกว่านี้เรียกว่าการขาดทุนชั่วคราว

คำนี้มีเงื่อนไข การขาดทุนจะ "ชั่วคราว" ก็ต่อเมื่อราคากลับสู่อัตราส่วนเดิมก่อนการถอน หากไม่กลับ มันจะตกผลึกเมื่อผู้ให้สภาพคล่องออกจากพูล พูลที่มีค่าธรรมเนียมสูงและปริมาณการเทรดสูงสามารถชดเชยการขาดทุนชั่วคราวบางส่วนผ่านรายได้ค่าธรรมเนียม พูลที่มีปริมาณการเทรดต่ำและสินทรัพย์ผันผวนอาจทำให้ผู้ให้สภาพคล่องได้รับค่าตอบแทนที่ไม่คุ้มกับความเสี่ยง

ความไม่แน่นอนด้านกฎระเบียบเป็นอีกหนึ่งขอบเขต โปรโตคอล DEX ที่ไม่มีความสัมพันธ์กับผู้ดำเนินการที่ชัดเจนมักดำรงอยู่ในพื้นที่สีเทา แต่หน่วยงานกำกับดูแลในสหรัฐฯ สหภาพยุโรป และเอเชียกำลังจัดการกับ DeFi มากขึ้นเรื่อย ๆ ทั้ง SEC, CFTC, การบังคับใช้ EU MiCA และหน่วยงานที่เทียบเท่าในเอเชียล้วนมีความสำคัญต่อการเข้าถึงในอนาคต การจัดการด้านภาษี ความคาดหวังด้านการปฏิบัติตามกฎ และการออกแบบโปรโตคอล

DEX มีความหมายอย่างไรต่อเทรดเดอร์หลายสินทรัพย์

สำหรับเทรดเดอร์ที่มีกิจกรรมหลักอยู่บนโครงสร้างพื้นฐานแบบรวมศูนย์ DEX เข้าใจได้ดีที่สุดในฐานะโครงสร้างพื้นฐานที่เกื้อหนุนกัน CEX ยังคงสามารถเสนอสภาพคล่องที่ลึกกว่า การดำเนินการที่เร็วกว่า ช่องทางเติมเงินด้วยเงินตราจริง และการเข้าถึงผลิตภัณฑ์ที่กว้างกว่า เช่น ฟิวเจอร์สคริปโท คู่ forex สินค้าโภคภัณฑ์ และตลาดที่ผูกกับหุ้น แบบจำลองของ CEX ยังคงใช้งานได้จริงสำหรับเวิร์กโฟลว์ความถี่สูงและหลายสินทรัพย์จำนวนมาก

กรณีการใช้งาน DEX แคบกว่าแต่มีอยู่จริง มันสามารถให้การเข้าถึงโทเคนในระยะเริ่มต้นที่ไม่มีตลาดบน CEX สามารถให้การเปิดรับความเสี่ยงในตราสารอนุพันธ์แบบดูแลสินทรัพย์ด้วยตนเองผ่าน DEX สำหรับสัญญาไม่มีกำหนดส่งมอบ และยังสามารถให้ผู้ให้สภาพคล่องได้รับค่าธรรมเนียมจากการถือครองคริปโทที่ไม่ได้ใช้งาน โดยมีเงื่อนไขว่าพวกเขาเข้าใจการขาดทุนชั่วคราว ความเสี่ยงของสัญญา และพฤติกรรมของพูล

กรอบความคิดที่มีประโยชน์ไม่ใช่การมอง DEX กับ CEX เป็นทางเลือกแบบสองขั้ว คำถามที่ดีกว่าคือสถาปัตยกรรมแบบใดเหมาะกับงานนั้น CEX รวมศูนย์การดูแลสินทรัพย์ การจับคู่ ช่องทางเงินตราจริง และการสนับสนุนด้านการดำเนินงาน DEX กระจายการดูแลสินทรัพย์ไปยังกระเป๋าเงิน ทำให้การชำระราคาเป็นอัตโนมัติผ่านสัญญาอัจฉริยะ และเปิดให้ผู้ใช้เผชิญกับสภาพคล่องและเงื่อนไขการดำเนินการบนเชนโดยตรง

สิ่งที่ควรจับตาในปี 2026

1. การยอมรับ Layer-2 และการบีบอัดค่าธรรมเนียม ความสามารถในการใช้งานของ DEX ผูกติดอย่างใกล้ชิดกับต้นทุนค่า gas เมื่อเครือข่าย Ethereum Layer-2 อย่าง Arbitrum, Base และ Optimism ดึงดูดสภาพคล่องและปริมาณการเทรด ช่องว่างต้นทุนการดำเนินการกับ CEX อาจแคบลง ปริมาณการเทรด DEX ที่ยั่งยืนบน L2 คือสัญญาณความสามารถในการแข่งขันที่สำคัญ

2. ส่วนแบ่งตลาดของ DEX สำหรับสัญญาไม่มีกำหนดส่งมอบ ตราสารอนุพันธ์บนเชนเป็นหมวดหมู่ DEX ที่เติบโตเร็วที่สุด หากโปรโตคอลอย่าง Hyperliquid และ dYdX ยังคงแย่งส่วนแบ่งจากปริมาณตราสารอนุพันธ์ของ CEX ต่อไป มันจะแสดงว่าตราสารอนุพันธ์แบบดูแลสินทรัพย์ด้วยตนเองกำลังกลายเป็นสิ่งที่ใช้งานได้จริงสำหรับเทรดเดอร์เชิงรุก ไม่ใช่เพียงสำหรับผู้ใช้ที่ขับเคลื่อนด้วยอุดมการณ์

3. การปฏิบัติด้านกฎระเบียบต่อโปรโตคอล DeFi ผลลัพธ์ของงานเชิงนโยบายโดย SEC, CFTC, การบังคับใช้ EU MiCA และหน่วยงานที่เทียบเท่าในเอเชีย จะกำหนดว่าโปรโตคอล DEX รายใหญ่จะดำเนินงานในรูปแบบปัจจุบันต่อไป นำ KYC/AML มาใช้ในระดับโปรโตคอล หรือปรับโครงสร้างภายใต้แรงกดดันจากการบังคับใช้กฎหมาย

ข้อมูลปริมาณการเทรดรายเดือนจากแพลตฟอร์มอย่าง DefiLlama และ Token Terminal สามารถช่วยติดตามว่ากิจกรรมของ DEX กำลังขยายตัวหรือเพียงหมุนเวียนอยู่ในไม่กี่โปรโตคอล ข้อสรุปที่ยั่งยืนไม่ใช่ว่าทุกตลาดควรย้ายขึ้นเชน แต่อยู่ที่การดำเนินการแบบดูแลสินทรัพย์ด้วยตนเอง สภาพคล่องที่ตั้งโปรแกรมได้ และหลักประกันที่ประกอบเข้าด้วยกันได้ ได้กลายเป็นตัวเลือกการออกแบบถาวรในโครงสร้างตลาดคริปโท

สำหรับบริบทหลายสินทรัพย์ของ Bifu มุมมองที่ใช้งานได้จริงคือการเปรียบเทียบอย่างมีวินัย One account สามารถช่วยให้เทรดเดอร์เข้าถึงตลาดหลายแห่ง ในขณะที่ DEX อธิบายว่าโครงสร้างพื้นฐานแบบคริปโทเนทีฟกำลังวิวัฒนาการนอกเหนือจากการดูแลสินทรัพย์แบบดั้งเดิมอย่างไร นักเก็งกำไรที่มีข้อมูลควรเข้าใจทั้งสองระบบ กลไกของพวกมัน และข้อจำกัดของพวกมัน ก่อนเลือกว่าการเทรดหรือการตัดสินใจด้านสภาพคล่องเฉพาะอย่างหนึ่งควรอยู่ที่ใด