อัตราเงินเฟ้อที่เหนียวแน่นส่งผ่านผลตอบแทนจริงกดดันทองคำ

ทองคำปรับตัวลดลงมาที่ประมาณ 4,015 ดอลลาร์ในช่วงเช้าของวันอังคารที่ตลาดเอเชีย โดยเป็นการขยายแนวโน้มขาลงที่เชื่อมโยงโดยตรงกับสัญญาณนโยบายเฉพาะ นั่นคือธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) มีมติคงอัตราดอกเบี้ยในการประชุมเดือนมิถุนายน แต่แจ้งต่อตลาดว่ายังคงคาดการณ์ว่าจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีกครั้งในช่วงปลายปีนี้ แนวโน้มดังกล่าวคือสิ่งที่สร้างแรงกดดันต่อ XAU/USD เพราะเป็นการตอกย้ำเส้นทางอัตราดอกเบี้ยที่ "สูงเป็นเวลานานขึ้น" (Higher for Longer) และเพิ่มต้นทุนค่าเสียโอกาสในการถือครองสินทรัพย์ที่ไม่มีผลตอบแทน ในขณะที่อัตราเงินเฟ้อยังคงเหนียวแน่นอย่างน่าอึดอัด

พลวัตต้นทุนค่าเสียโอกาสในสินทรัพย์ที่ไม่มีผลตอบแทน

การคำนวณต้นทุนค่าเสียโอกาสนั้นไม่ได้ครอบงำทุกแหล่งที่มาของอุปสงค์สำหรับสินทรัพย์ที่ไม่มีผลตอบแทน ธนาคารกลางทั่วโลกเพิ่มทองคำเข้าสู่ทุนสำรองรวม 1,136 ตัน คิดเป็นมูลค่าประมาณ 70,000 ล้านดอลลาร์ในปี 2022 ตามข้อมูลของสภาทองคำโลก ซึ่งเป็นการซื้อรายปีสูงสุดนับตั้งแต่เริ่มมีการบันทึกข้อมูล แม้ว่าทองคำแท่งจะไม่ให้ผลตอบแทนเลยก็ตาม การซื้อดังกล่าวขับเคลื่อนโดยแรงจูงใจในการกระจายความเสี่ยงของทุนสำรองมากกว่าความคาดหวังเรื่องอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น ซึ่งเป็นเหตุผลที่ว่าทำไมอุปสงค์จากภาคทางการจึงไม่จำเป็นต้องถอยร่นตามท่าที hawkish ของเฟดในจังหวะเดียวกับการเก็งกำไรใกล้ระดับ 4,015 ดอลลาร์

การปรับตัวลดลงสู่ระดับ 4,015 ดอลลาร์ สะท้อนให้เห็นถึงการที่ตลาดกำลังประเมินระยะเวลาของนโยบายที่เข้มงวดอีกครั้งแบบเรียลไทม์ เมื่อเฟดส่งสัญญาณอย่างชัดเจนถึงความเป็นไปได้ในการขึ้นดอกเบี้ยมากกว่าการลดดอกเบี้ย นักเก็งกำไรจึงถูกบังคับให้ประเมินระยะเวลาการถือครองพอร์ตการลงทุน (Portfolio Duration) ใหม่ภายใต้สมมติฐานที่ว่าการดำเนินนโยบายที่เข้มงวดจะยืดเยื้อออกไป แทนที่จะเป็นการผ่อนคลายที่ใกล้จะเกิดขึ้น

โต๊ะเทรดของสถาบันมักถือโลหะมีค่าเป็นเครื่องป้องกันความเสี่ยงจากการด้อยค่าของสกุลเงินในระยะยาว แต่ตรรกะดังกล่าวจะอ่อนแอลงในระยะสั้นเมื่อผลตอบแทนจริง (Real Yields) กำลังเพิ่มขึ้นอย่างแข็งขัน แทนที่จะลดลง เมื่อแนวโน้มระยะสั้นชี้ไปที่ผลตอบแทนจริงที่สูงขึ้น แรงจูงใจในการเพิ่มสถานะถือครองทองคำแท่งจะลดลง และเงินทุนจะถูกเปลี่ยนเส้นทางไปยังตราสารตลาดเงินและพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้น ซึ่งเป็นส่วนหนึ่งที่แสดงให้เห็นในการเคลื่อนไหวลงมาที่ 4,015 ดอลลาร์

ผลตอบแทนจริงและผลกระทบจากการด้อยค่าของสกุลเงิน

กลไกที่กดดันทองคำนั้นทำงานผ่านผลตอบแทนจริง ไม่ใช่เพียงแค่อัตราดอกเบี้ยนโยบายเท่านั้น หากอัตราผลตอบแทนตราสารหนี้ (Nominal Yields) คงที่หรือเพิ่มขึ้น ในขณะที่คาดการณ์อัตราเงินเฟ้อยังคงอยู่ในระดับสูง หรือหากสัญญาณขึ้นดอกเบี้ยของเฟดดันให้อัตราผลตอบแทนตราสารหนี้สูงขึ้นโดยตรง ผลตอบแทนจริงก็จะเพิ่มขึ้น ผลตอบแทนจริงที่สูงขึ้นจะเพิ่มโทษที่แท้จริงในการถือครองสินทรัพย์ที่ไม่ได้สร้างรายได้ ซึ่งเป็นสถานการณ์ที่ถูกสร้างขึ้นโดยเฟดที่หยุดขึ้นดอกเบี้ยชั่วคราวแต่ยังไม่ได้ละทิ้งแนวโน้มดังกล่าว

ค่าเงินดอลลาร์ที่แข็งแกร่งขึ้นมักจะมาพร้อมกับแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยที่ hawkish เนื่องจากอัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ ที่สูงขึ้นดึงดูดเงินทุนต่างชาติ ทำให้ทองคำมีราคาแพงขึ้นสำหรับผู้ซื้อที่ใช้สกุลเงินอื่น ซึ่งเป็นการเพิ่มแรงกดดันที่มีอยู่แล้วจากช่องทางผลตอบแทนจริง

ความเสี่ยงด้านระยะเวลา (Duration Risk) และการจัดสรรสินทรัพย์ของสถาบัน

ปัจจัยเร่งในระยะสั้นที่จะกำหนดว่าแรงกดดันจากผลตอบแทนจริงนี้จะเพิ่มขึ้นหรือลดลงนั้นอยู่ในปฏิทินแล้ว นักเทรดกำลังรอข้อมูลการจ้างงานภาคเอกชน ADP ของสหรัฐฯ ในวันพุธ และรายงานการจ้างงานนอกภาคเกษตร (Nonfarm Payrolls) ในวันพฤหัสบดี รายงานใดรายงานหนึ่งอาจเปลี่ยนความคาดหวังเรื่องอัตราดอกเบี้ยได้อย่างรวดเร็ว รายงานการจ้างงานที่แข็งแกร่งจะตอกย้ำสัญญาณขึ้นดอกเบี้ยของเฟดและเพิ่มแรงกดดันต่อทองคำ ในขณะที่รายงานที่อ่อนแอจะทำให้เกิดข้อกังขาต่อแนวโน้ม "Higher for Longer" และอาจจุดชนวนให้เกิดการดีดตัวขึ้นเพื่อผ่อนคลายความกดดัน

เนื่องจากรายงานเหล่านี้ส่งผลกระทบโดยตรงต่อปัจจัยความคาดหวังเรื่องอัตราดอกเบี้ย โต๊ะเทรดของสถาบันจึงมักจะลดความเสี่ยงและการเปิดรับความเสี่ยงด้านระยะเวลาก่อนที่จะถึงรายงานเหล่านี้ แทนที่จะถือสถานะขนาดใหญ่ไว้โดยไม่รู้ผลล่วงหน้า

กระแสต้านทางภูมิรัฐศาสตร์: ความตึงเครียดในตะวันออกกลางและอุปสงค์แหล่งปลอดภัย

ความคาดหวังเรื่องอัตราดอกเบี้ยไม่ใช่ตัวแปรเดียวที่มีผล CNBC รายงานว่าสหรัฐฯ และอิหร่านจะจัดการเจรจาครั้งใหม่ในวันอังคารที่กรุงโดฮา ประเทศกาตาร์ หลังจากเหตุการณ์ไม่สงบในช่วงสุดสัปดาห์ในตะวันออกกลาง ความเสี่ยงจากความขัดแย้งที่ทวีความรุนแรงขึ้นรอบการเจรจานี้คือสิ่งถ่วงดุลกับเรื่องอัตราดอกเบี้ย โดยทั่วไปแล้วความตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์จะช่วยเพิ่มแรงซื้อทองคำในฐานะสินทรัพย์ปลอดภัย แม้ว่าเฟดที่มีท่าที hawkish จะกดดันทองคำในทิศทางตรงกันข้าม

นี่คือเงื่อนไขขอบเขตของแนวโน้มขาลงในปัจจุบัน หากการเจรจาที่โดฮาล้มเหลวและความตึงเครียดรุนแรงขึ้น กระแสเงินทุนที่ไหลเข้าหาแหล่งปลอดภัยอาจชดเชยหรือแม้กระทั่งครอบงำแรงกดดันจากผลตอบแทนจริงได้ อย่างน้อยก็ชั่วคราว นักเทรดที่ประเมินราคาทองคำโดยพิจารณาจากแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยเพียงอย่างเดียว เสี่ยงที่จะถูกเซอร์ไพรส์จากเหตุการณ์ช็อกทางภูมิรัฐศาสตร์ที่ไม่เกี่ยวข้องกับเฟด

ตัวชี้วัดมหภาคที่ส่งสัญญาณการเปลี่ยนแปลงนโยบาย

แทนที่จะพยายามหาจุดต่ำสุดที่แน่นอนของทองคำ การทำแบบฝึกหัดที่มีประโยชน์กว่าคือการติดตามจุดข้อมูลเฉพาะที่อาจบีบให้เฟดต้องแก้ไขแนวทางของตนเอง ความคาดหวังที่เฟดระบุว่าจะขึ้นดอกเบี้ยในช่วงปลายปีนี้เป็นเพียงการคาดการณ์ ไม่ใช่ความแน่นอน และจะถูกทดสอบโดยรายงานเงินเฟ้อที่กำลังจะออกมาระหว่างนี้จนถึงการประชุมครั้งหน้า

การชะลอตัวของเงินเฟ้อที่รุนแรงและไม่คาดคิดจะบั่นทอนเหตุผลในการขึ้นดอกเบี้ย และอาจดึงให้ผลตอบแทนจริงลดต่ำลง ซึ่งจะพลิกแรงกดดันต่อทองคำ ในทางกลับกัน การที่เงินเฟ้อสูงเกินคาดผนวกกับข้อมูลตลาดแรงงานที่แข็งแกร่งจากรายงาน ADP ในวันพุธหรือ Nonfarm Payrolls ในวันพฤหัสบดี จะยิ่งตอกย้ำแนวโน้ม hawkish ในปัจจุบันและขยายแรงกดดันที่เห็นใกล้ระดับ 4,015 ดอลลาร์

ตัวแทนที่มีประโยชน์ในการติดตามเรื่องนี้โดยไม่ต้องรอให้เฟดออกมาพูดเองอีกครั้ง คือส่วนต่าง (Spread) ระหว่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ (Nominal Yield) กับอัตราเงินเฟ้อจุดคุ้มทุน (Breakeven Inflation Rate) หากอัตราเงินเฟ้อจุดคุ้มทุนลดลงในขณะที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลคงที่หรือเพิ่มขึ้น การรวมกันดังกล่าวจะส่งสัญญาณโดยตรงว่าผลตอบแทนจริงกำลังเพิ่มขึ้น และส่งผลต่อเนื่องถึงแรงกดดันต่อทองคำที่มากขึ้น การที่ส่วนต่างแคบลงในทิศทางตรงกันข้ามจะส่งสัญญาณตรงกันข้าม

สภาพคล่องที่ Depth และความเบ้ของความผันผวน (Volatility Skews)

สภาพคล่องในช่วงเวลาที่มีรายงานข้อมูลตามกำหนดการมีความสำคัญพอๆ กับตัวข้อมูลเอง สมุดคำสั่งซื้อขายที่บางในช่วงชั่วโมงก่อนรายงาน ADP ในวันพุธและ Nonfarm Payrolls ในวันพฤหัสบดี สามารถขยายความผันผวนของราคาได้ในทุกทิศทาง เนื่องจากมีคำสั่งซื้อขายที่รออยู่ (Resting Orders) น้อยกว่าในการรองรับความประหลาดใจ พลวัตนี้ถูกซ้ำเติมด้วยความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์จากการเจรจาที่โดฮา ซึ่งสามารถกระตุ้นให้เกิดการเคลื่อนไหวที่ขับเคลื่อนด้วยพาดหัวข่าวนอกเหนือจากกรอบเวลารายงานข้อมูลสหรัฐฯ ที่กำหนดไว้

การวางตำแหน่งในตลาดออปชันเป็นอีกหนึ่งการอ่านว่าความกดดันกระจุกตัวอยู่ที่ใด เมื่อต้นทุนของการป้องกันความเสี่ยงขาลง (Downside Protection) สำหรับทองคำเพิ่มขึ้นเมื่อเทียบกับคอลล์ (Calls) ฝั่งขาขึ้น นั่นเป็นสัญญาณว่าโต๊ะเทรดกำลังป้องกันความเสี่ยงเชิงรุกต่อการที่แนวโน้มขาลงในปัจจุบันจะดำเนินต่อไป แทนที่จะเดิมพันว่าจะเกิดการดีดตัวขึ้น และส่วนเบี่ยงเบนดังกล่าวมักจะกว้างขึ้นอีกในช่วงสัปดาห์ที่มีสภาพคล่องต่ำและขับเคลื่อนด้วยเหตุการณ์เช่นนี้

เมื่อพิจารณาว่ามีทั้งปัจจัยกระตุ้นจากอัตราดอกเบี้ยที่มีผลในปัจจุบันและปัจจัยกระตุ้นจากเหตุการณ์ที่กำลังมาบรรจบกันในสัปดาห์เดียวกัน นักเทรดที่วางสถานะรอบระดับ 4,015 ดอลลาร์ ควรมองว่าช่วงนี้เป็นช่วงที่มีสภาพคล่องต่ำและขับเคลื่อนด้วยเหตุการณ์ มากกว่าที่จะเป็นแนวโน้มที่มั่นคง และควรจัดการความเสี่ยงในการเปิดรับสภาวะตลาดสำหรับรายงานในวันพุธและวันพฤหัสบดีอย่างเหมาะสม

ท้ายที่สุดแล้ว แนวโน้มของ XAU/USD ยังคงผูกติดอยู่กับสองเส้นเรื่องที่กำลังดึงกันอยู่ในขณะนี้ ได้แก่ เฟดที่ส่งสัญญาณถึงความเป็นไปได้ในการขึ้นดอกเบี้ยในช่วงปลายปีนี้ และสถานการณ์ตึงเครียดในตะวันออกกลางที่ยังคงสามารถผลักดันให้ทองคำกลายเป็นแหล่งปลอดภัยได้ การปรับตัวลงสู่ 4,015 ดอลลาร์ สะท้อนให้เห็นว่าเส้นเรื่องแรกกำลังครอบงำอยู่ในตอนนี้ แต่ข้อมูล ADP ในวันพุธ Nonfarm Payrolls ในวันพฤหัสบดี และผลการเจรจาที่โดฮาในวันอังคารคือสัญญาณที่เป็นรูปธรรมซึ่งจะกำหนดว่าแนวโน้มนี้จะคงอยู่หรือไม่

อ้างอิง

• https://www.fxstreet.com/news/gold-declines-to-near-4-000-as-inflation-concerns-reinforce-higher-rate-outlook-202606292314