Thị trường thứ cấp trước IPO: Quy mô, tiếp cận và thay đổi

Thị trường thứ cấp trước IPO là nơi các cổ đông hiện hữu — thường là nhân viên giai đoạn đầu, nhà sáng lập hoặc nhà đầu tư sớm — bán cổ phiếu của họ trong một công ty tư nhân trước khi công ty đó phát hành công khai lần đầu, cho các nhà đầu tư khác sẵn sàng nắm giữ một vị thế kém thanh khoản. Thị trường này đã phát triển khi các công ty được hỗ trợ bởi vốn đầu tư mạo hiểm duy trì trạng thái tư nhân lâu hơn, và các nền tảng như Forge Global và Nasdaq Private Market đã xây dựng cơ sở hạ tầng xung quanh nó, mặc dù tổng khối lượng giao dịch không được theo dõi bởi bất kỳ nguồn chính thức duy nhất nào và các ước tính khác nhau tùy theo nhà cung cấp. Khả năng tiếp cận trước đây bị giới hạn đối với các nhà đầu tư được chứng nhận hoặc tổ chức mua thông qua các thỏa thuận thương lượng hoặc nền tảng chuyên biệt; token hóa đang bắt đầu chạm đến thị trường này, nhưng việc áp dụng vẫn còn sớm và nhỏ so với thị trường thứ cấp truyền thống.

Thị trường thứ cấp trước IPO thực sự là gì

Khi một công ty được nắm giữ tư nhân, cổ phiếu của nó không được niêm yết trên sàn giao dịch, do đó không có giá công khai liên tục. Những nhân viên giai đoạn đầu đã nhận được quyền chọn cổ phiếu, các nhà đầu tư sớm muốn tái cân bằng và các nhà sáng lập muốn có thanh khoản một phần trước khi IPO đôi khi muốn bán cổ phiếu mà không cần chờ đợi niêm yết công khai hoặc mua lại. Thị trường thứ cấp trước IPO là tập hợp các giao dịch — được thương lượng trực tiếp, được môi giới qua nền tảng hoặc được cấu trúc thông qua một phương tiện đầu tư đặc biệt — cho phép các cổ phiếu đó thay đổi chủ sở hữu sớm.

Điều này khác với vòng gọi vốn chính của công ty. Trong vòng gọi vốn chính, công ty phát hành cổ phiếu mới và nhận được vốn. Trong giao dịch thứ cấp, một cổ đông hiện hữu bán cổ phiếu họ đang nắm giữ và bản thân công ty không nhận được tiền thu (mặc dù nhiều công ty tư nhân giữ quyền ưu tiên mua lại hoặc yêu cầu phê duyệt trước khi chuyển nhượng có thể diễn ra).

Thị trường này lớn đến đâu và tại sao khó xác định con số

Không giống như thị trường cổ phiếu công khai, không có sàn giao dịch trung tâm nào báo cáo mọi giao dịch thứ cấp trước IPO, do đó các con số về quy mô thị trường đến từ khối lượng được báo cáo bởi nền tảng và khảo sát ngành thay vì một nguồn có thẩm quyền duy nhất. Các nền tảng như Forge Global, một nhà điều hành thị trường niêm yết công khai, và Nasdaq Private Market, nơi vận hành các chương trình thanh khoản có cấu trúc cho các công ty tư nhân, đều đã báo cáo hàng tỷ đô la khối lượng giao dịch tích lũy trên nền tảng của riêng họ trong nhiều năm. Các ước tính ngành rộng hơn về tổng khối lượng giao dịch thứ cấp của công ty tư nhân — bao gồm các thỏa thuận trực tiếp không qua bất kỳ nền tảng nào — đã được những người tham gia thị trường mô tả là hàng chục tỷ đô la hàng năm trong những năm gần đây, mặc dù con số này nên được coi là ước tính định hướng, không phải con số chính xác, vì một phần đáng kể hoạt động diễn ra thông qua các giao dịch tư nhân, không được báo cáo.

Điều đã rõ ràng tăng lên là số lượng người tham gia và lượng cơ sở hạ tầng được xây dựng xung quanh thị trường này:

• Nhiều công ty được hỗ trợ bởi vốn đầu tư mạo hiểm đang duy trì trạng thái tư nhân trong tám, mười năm hoặc hơn trước khi IPO hoặc mua lại, điều này kéo dài khoảng thời gian mà nhân viên và nhà đầu tư sớm nắm giữ cổ phiếu kém thanh khoản.
• Các nền tảng thứ cấp chuyên biệt và quỹ có cấu trúc đã phát triển để phục vụ nhu cầu từ cả người bán tìm kiếm thanh khoản và người mua tìm kiếm tiếp xúc trước IPO.
• Các chương trình "chào mua có tổ chức" được công ty phê duyệt, nơi công ty tổ chức một sự kiện thanh khoản có cấu trúc cho nhân viên của mình, đã trở thành một giải pháp thay thế phổ biến hơn so với các giao dịch thứ cấp ngang hàng không có cấu trúc.

Ai đã có thể tiếp cận và tại sao

Khả năng tiếp cận cổ phiếu thứ cấp trước IPO trước đây bị hạn chế vì nhiều lý do pháp lý và cấu trúc, không chỉ quy mô vốn:

Những rào cản này là lý do tại sao hầu hết tiếp xúc thứ cấp trước IPO trong lịch sử chảy qua các nhà đầu tư tổ chức, văn phòng gia đình và quỹ chuyên biệt thay vì các nhà đầu tư cá nhân, ngay cả khi sự quan tâm đến việc sở hữu cổ phiếu của các công ty tư nhân nổi tiếng là cao.

Token hóa đang bắt đầu thay đổi điều gì

Token hóa đã bắt đầu chạm đến thị trường thứ cấp trước IPO chủ yếu thông qua hai cấu trúc: các quỹ nắm giữ vị thế trước IPO và phát hành cổ phiếu quỹ được token hóa cho nhà đầu tư, và các nền tảng khám phá các phương tiện đầu tư đặc biệt được token hóa đại diện cho lợi ích kinh tế trong các công ty tư nhân cụ thể. Không có cấu trúc nào loại bỏ các hạn chế chuyển nhượng cơ bản mà một công ty tư nhân đặt ra đối với cổ phiếu của chính mình — một lớp bọc token hóa vẫn phải hoạt động trong bất kỳ điều khoản chấp thuận, quyền ưu tiên mua lại hoặc phong tỏa nào mà công ty mục tiêu thực thi. Những gì nó có thể thay đổi là tiếp cận phân đoạn và thanh toán: một cấu trúc dạng quỹ có thể giảm mức tối thiểu cần thiết để có được tiếp xúc, và việc ghi chép sổ cái trên chuỗi có thể làm cho việc chuyển nhượng quyền sở hữu và báo cáo nhanh hơn so với thủ tục giấy tờ truyền thống.

Đây vẫn là một phần nhỏ và sớm của thị trường tổng thể. Các công cụ theo dõi như rwa.xyz cho thấy tiếp xúc được token hóa đối với cổ phần tư nhân và tài sản kiểu trước IPO là một phần khiêm tốn của thị trường RWA rộng lớn hơn so với trái phiếu kho bạc được token hóa hoặc tín dụng tư nhân. Để hiểu điều này phù hợp với cấu trúc rộng lớn hơn của thị trường như thế nào, hãy xem sự khác biệt giữa trước IPO, quỹ tư nhân và trái phiếu tư nhân và các mô hình tiếp cận khác nhau như thế nào giữa các nền tảng RWA trước IPO.

Nếu bạn muốn xem cách thông tin sản phẩm RWA trước IPO — công ty cơ sở, cấu trúc quỹ, thời hạn và điều kiện thoát — có thể được trình bày tại một nơi, thì trang RWA của Bifu là một ví dụ về định dạng đó.

Lưu ý rủi ro: Cổ phiếu trước IPO kém thanh khoản, định giá là ước tính thay vì giá thị trường và một công ty có thể không bao giờ hoàn thành IPO hoặc mua lại — nghĩa là một lộ trình thoát không được đảm bảo trong bất kỳ khung thời gian nào. Token hóa thay đổi cơ chế tiếp cận và thanh toán, không phải công ty cơ sở hoặc rủi ro chuyển nhượng. Hãy xem xét các tài liệu chào bán và yêu cầu đủ điều kiện cho bất kỳ cấu trúc trước IPO nào trước khi tham gia.

Câu hỏi thường gặp

Thị trường thứ cấp trước IPO lớn đến đâu tính bằng đô la?

Không có tổng số có thẩm quyền duy nhất vì các giao dịch thứ cấp trước IPO không được báo cáo tập trung, nhưng các nền tảng lớn như Forge Global và Nasdaq Private Market đều đã báo cáo hàng tỷ đô la khối lượng giao dịch tích lũy và các ước tính ngành cho tổng khối lượng hàng năm qua tất cả các kênh đã được mô tả là hàng chục tỷ đô la. Hãy coi bất kỳ con số cụ thể nào là ước tính định hướng thay vì con số chính xác.

Tại sao các công ty ở lại tư nhân lâu hơn bây giờ so với trước đây?

Khả năng tiếp cận lượng lớn vốn tư nhân — từ quỹ đầu tư mạo hiểm, cổ phần tư nhân và quỹ tài sản quốc gia — đã làm giảm áp lực phải ra công chúng để lấy tiền mặt, và ở lại tư nhân tránh được các yêu cầu báo cáo và sự giám sát thị trường đi kèm với niêm yết công khai. Khoảng thời gian tư nhân kéo dài này là lý do chính khiến thị trường thứ cấp trước IPO phát triển, vì nhân viên và nhà đầu tư sớm cần một nơi để bán cổ phiếu trong khi chờ đợi IPO hoặc mua lại cuối cùng.

Nhà đầu tư bán lẻ có thể mua cổ phiếu trước IPO trực tiếp không?

Trong hầu hết các trường hợp, không — các giao dịch thứ cấp trực tiếp thường dựa vào các miễn trừ dành cho nhà đầu tư được chứng nhận và các quy trình chuyển nhượng được công ty phê duyệt loại trừ hầu hết các nhà đầu tư bán lẻ. Các cấu trúc dạng quỹ, bao gồm một số cấu trúc được token hóa, có thể cung cấp tiếp xúc gián tiếp và phân đoạn với mức tối thiểu thấp hơn, nhưng chúng vẫn hoạt động trong cùng các ràng buộc về đủ điều kiện và phê duyệt của công ty như các thỏa thuận trực tiếp.

Token hóa tiếp xúc trước IPO có loại bỏ rủi ro thanh khoản không?

Không. Token hóa có thể làm cho việc chuyển nhượng quyền sở hữu và báo cáo hiệu quả hơn, nhưng nó không tạo ra một thị trường công khai thanh khoản cho cổ phiếu của một công ty tư nhân hoặc thay thế các hạn chế chuyển nhượng của chính công ty đó. Một nhà đầu tư vẫn có thể không thể thoát khỏi vị thế trước IPO được token hóa trước khi công ty cơ sở ra công chúng hoặc được mua lại.

Bài đọc liên quan

• Mới bắt đầu? Hãy bắt đầu với RWA là gì.
• So sánh cấu trúc trong trước IPO, quỹ tư nhân và trái phiếu tư nhân.