Bifu Research | 2026

摘要

本报告深入解析了美国《数字资产市场结构清晰法案》（CLARITY Act）的核心内容、监管划分及最新立法进展。作为试图终结加密市场“以诉代管”乱象的关键法案，CLARITY Act 当前在参议院遭遇重大阻力。立法僵局背后的核心分歧，不仅体现在加密新贵与华尔街传统银行围绕“稳定币生息”与“RWA代币化”的利益博弈，更折射出加密行业内部因核心商业模式受法案冲击程度不同而产生的分歧。Bifu 研究院建议，面对即将重塑的市场格局，广大投资者与行业参与者应放弃对“绝对自由”的监管幻想，提前进行合规资产与战略的重新配置。

一、法案概述与核心定位

• 全称与背景： 本法案全称为《数字资产市场结构清晰法案》（Digital Asset Market Structure Clarity Act of 2025，简称 CLARITY Act）。其诞生旨在终结美国加密市场长期以来由美国证券交易委员会（SEC）主导的“以诉代管”（Regulation by Enforcement）的混沌状态，首次尝试从联邦层面为数字资产构建一套全面、成文的法律框架。
• 立法初衷： 法案试图通过一套结构化的联邦监管框架，厘清数字资产的法律定义，消除长期困扰市场的合规不确定性。这不仅是为本土加密企业的创新提供安全港，更深层的目的是为华尔街传统资金（如养老基金、大型资管机构）的大规模、系统性入场铺平道路。

二、监管架构：CFTC与SEC的管辖权划分

法案的核心突破在于尝试解决 SEC 与 CFTC 之间长期的管辖权之争。

• 划分标准： 确立了“功能性且去中心化”（Functional and Decentralized）的测试标准。监管机构将不再单纯依据代币的初始发行方式，而是以底层区块链网络的去中心化程度和实际运行机制来界定管辖权。
• CFTC（商品期货交易委员会）管辖： 当一种加密资产对应的底层区块链网络达到法定去中心化标准（如比特币、以太坊及部分成熟公链代币），该资产将被明确定义为“数字商品”（Digital Commodities）。其现货市场、二级市场交易平台及相关经纪业务将由 CFTC 独家管辖。
• SEC（证券交易委员会）管辖： 若资产具有明显的融资属性、高度依赖核心团队或中心化实体的运营与推广，符合传统的“投资合约”（Investment Contract Assets）特征，则继续归属 SEC 管辖。这类资产必须受制于严格的一级市场发行、信息披露及投资者保护规则。

三、核心监管框架与合规要求

• 统一行业规范： 法案为加密交易所、经纪商和交易商建立了一套统一的联邦注册门槛与行为标准，允许合规的加密交易平台作为受 CFTC 监管的数字商品交易设施进行合法运营。
• 资金隔离与托管： 针对 FTX 事件暴露出的行业顽疾，法案强制要求中心化交易平台严格隔离客户资金与自有资金，并由合格托管机构（Qualified Custodians）进行独立托管。严禁在未经客户明确授权的情况下进行资产混同与再抵押（Rehypothecation），从根本上防范挪用客户资产的系统性风险。
• 稳定币框架整合： 法案试图进一步巩固许可支付稳定币的监管框架。通过将其明确排除在传统证券的定义之外，确立了稳定币作为合法交易媒介的地位，并对储备金的透明度提出了严格审计要求。

四、立法时间线与当前推进阻力

• 众议院阶段（已完成）： 2025年7月，CLARITY Act 以压倒性优势在众议院闯关成功。在初步确立框架时，曾受到加密行业的广泛拥护。
• 参议院修改与停滞（当前现状）： 进入2026年第一季度，法案在参议院的推进遭遇重大挫折。
  • Coinbase 的公开反对： 2026年初，Coinbase CEO Brian Armstrong 在社交平台上公开表达对参议院修订版本的不满，直言“宁可没有法案，也不要一个坏法案”。他指出银行业正在通过修改条款进行“监管俘获”，担忧部分限制条款可能阻碍行业创新。
  • 高层政治力量的介入： 据多家主流媒体报道，美国总统特朗普曾亲自会见 Brian Armstrong，并在政策层面对加密行业表达了关注，呼吁银行业与加密行业达成“好交易”。尽管有高层斡旋，但在参议院关于稳定币收益和代币化资产的限制草案面前，代表原生加密利益的机构依然向多位参议员办公室表达了拒绝。
• 预期落地节点： 目前法案在两党、传统银行业务派与加密游说集团的激烈博弈中进入了春季休会期。能否在中期选举前达成最终妥协版本并签署生效，依然存在变数。

五、核心分歧：新旧金融博弈与行业内部分歧

穿透法案的法律条文，当前的立法僵局本质上是不同利益阵营的博弈。

• 外部矛盾：加密新贵 vs 华尔街银行（关于“净息差”的博弈）
  • 稳定币生息争夺： 传统银行极度担忧稳定币（如 USDC）将底层国债生息直接或间接分配给用户。一旦该模式被完全合法化，可能对银行体系的低成本零售存款造成吸储压力。因此，银行业积极游说，要求法案对稳定币生息模式施加严格限制。
  • RWA 与传统资产代币化的门槛： 参议院修正草案对股票、债券等传统金融资产在公链进行代币化交易设置了极高的合规门槛与严格限制。这被市场广泛解读为传统金融机构在构筑护城河，防范加密平台过度向传统金融核心资产交易领域渗透。
• 内部矛盾：Coinbase 阵营 vs 广泛加密阵营（利益重塑引发的行业撕裂）
  • 稳定币发行方的阵痛： USDC 稳定币储备金带来的利息收入目前是 Coinbase 极高的营收支柱（2025年该项分成为其带来约 13.5 亿美元收入，占总营收近 20%）。法案的“利息禁令”将直接摧毁其生态内最稳定的“现金牛”业务，受此预期影响，作为 USDC 发行方的 Circle 股价在 2026 年 3 月下旬因法案草案消息大幅受挫，利益深度绑定的 Coinbase 亦呈现出显著的跟跌态势。
  • 广泛加密阵营的声讨： 令人意外的是，出面抨击 Coinbase 的并非传统金融，而是加密行业内部。包括 a16z 核心合伙人 Chris Dixon、Robinhood CEO 以及 Ripple 等在内的主流力量（曾多次公开发文支持建立结构清晰的市场法案）认为，获得整体的监管合法性远比保全单一公司的利息收入重要。他们批评 Coinbase 将自身商业利益凌驾于整个加密行业合法化进程之上，是以阻碍行业发展为代价进行商业要挟。
  • Tether 的高维狙击： 作为全球最大稳定币发行商，Tether 将收益全部自留而不分发给用户，因此基本不受法案“利息禁令”的负面影响。在竞争对手深陷立法泥潭之际，据权威新闻报道，Tether 趁势高调宣布正积极准备聘请国际顶级会计师事务所（如“四大”）进行全面独立合规审计。这一举措意在强化自身的合规形象，试图在市场的信任博弈中彻底挤压被法案束缚的竞争对手。

六、市场影响总结

• 市场格局重塑： CLARITY Act 的推进绝非简单的“行业利好”，而是一次深度的利益再分配。短期内稳定币赛道可能面临合规门槛的洗牌，不依赖向用户派发息差分红的模式（如 Tether）在这一轮监管博弈中反而拥有较大的缓冲空间。
• 投资与业务应对策略： 面对极大概率在各方妥协中尘埃落定的法案，建议广大投资者与行业从业者放弃对加密乌托邦“绝对自由”的监管幻想。在合规资产配置（特别是面临更严监管的 RWA 赛道）、稳定币的使用网络及底层交易设施的选择上，应提前进行战略审视与重配。市场各方必须做好迎接短期合规阵痛的准备，以应对未来传统金融巨头携合规牌照正式入场后的行业变局。

参考资料

1. 美国众议院关于数字资产市场监管法案（H.R. 4763）的相关立法报告与修正文件 (House Report 118-516, GovInfo)
2. 美参议院农业委员会关于数字商品联邦监管的听证会全纪录 (Senate Agriculture Committee Hearing)
3. PCAST: Trump Just Picked His Crypto Advisors. The CLARITY Act Battle Reveals Why. (FinTech Weekly, 2026.03)
4. Circle shares tank 20%. But traders are reading the Clarity Act wrong (DL News, 2026.03)
5. Tether signs KPMG to execute audit of $184bn stablecoin giant (DL News, 2026.03)

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