ECB 預計十月暫停，MUFG 指出，尚有兩次升息；EUR/USD 預估達 1.12

值得關注的基準是法國與德國之間的十年期收益率差距：MUFG 的基本情境假設該差距約為 170 個基點，危機情境則超過 200 個基點，這些讀數上次出現還是在歐元區債務危機時期。EUR/USD 一直與兩年期歐元兌美元交換利差緊密連動。任何進一步下調對 ECB 升息的預期都可能對歐元不利，而明確的十二月信號則可能提供支撐。在債券方面，ECB 持有的債券在接下來數月將有大量贖回，意味著量化緊縮的速度受到密切關注。有跡象顯示如果步伐放緩，可能有助於緩解法國債務壓力。能源仍是個變數。MUFG 的預測假設供應風險消退；若油價與天然氣價格因中東衝突而持續高漲，其利率展望與對歐元逐步復甦的預期都將面臨考驗。

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早些時候：

• ECB 的 Panetta：較高收益率是成長拖累，而非危機，在利率會議前夕
• 在其 BoE 預覽中，MUFG 支持十一月升息，因能源衝擊使英國通膨超過 4%

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根據 MUFG 的觀點，下週的 ECB 會議應會按兵不動，因為較高的債券收益率與法國的財政困境已經使條件趨緊。但該機構仍然預期會有兩次進一步的升息，並認為法國是歐元面臨的最大風險。

摘要：

• 根據 MUFG 的評估，債券拋售與法國財政風險已消除了十月 ECB 升息的理由，官員們也強調金融條件收緊帶來的拖累。
• MUFG 仍預測 12 月升息 25 個基點，2027 年第一季再升一次，將政策利率提高至 3.00%，然後在 2027 年第三季前降至 2.75%。
• 穩健的經濟活動與 9 月以來的天然氣價格上漲，支持採取適度限縮的措施作為風險管理步驟，而潛在通膨仍保持受控。
• 基本情境被賦予 45% 的機率，即法國財政持續惡化：赤字占 GDP 的 5.6% 至 6.0%，法德利差接近 170 個基點，EUR/USD 交易區間為 1.08 至 1.14。
• 在更嚴重的可信度危機中（機率 15%），利差超過 200 個基點，EUR/USD 預計在 1.02 至 1.10 之間，ECB 的 Transmission Protection Instrument 可能派上用場。
• MUFG 對年底 EUR/USD 的預測為 1.12，並在 2027 年第三季前緩慢回升至 1.18。

下週的 ECB 會議預計將保持利率不變，但 MUFG 主張緊縮週期仍有進一步發展的空間，儘管收益率攀升與法國的財政問題已在收緊歐元區的條件。

在十月對歐洲的評估中，MUFG 表示，債券市場的拋售與法國不斷上升的財政風險已消除了十月升息的可能性。ECB 官員們日益指出更緊縮的金融條件對前景的影響，而潛在通膨壓力仍不大。即便如此，MUFG 的策略師認為，自九月以來的經濟活動韌性與較高的天然氣價格仍然證明採取小幅限制措施以作為防範之舉是合理的。他們預期 12 月升息 25 個基點，並在 2027 年第一季再升一次，這將使政策利率達到 3.00%。之後，MUFG 預期 ECB 將在 2027 年第三季前將利率降至 2.75%，這一軌跡取決於能源供應風險的消退。

法國是這些預測的核心。MUFG 指出，分裂的國會使歷屆政府屢次未能實現財政目標，因此赤字仍接近 GDP 的 6%，即使經過多次整合努力。公共債務約占 GDP 的 120%，該機構認為法國的惡化空間有限，並且對於經濟成長放緩或融資成本上升非常脆弱。最新的 IMF 預測已將法國視為主要歐洲經濟體中的明顯例外，預計今年產出成長僅 0.4%。

債券市場壓力明顯。法國十年期收益率相對於德國的溢價已擴大至歐元區債務危機以來未見的水平，且該國的年利息支出已達歷史新高。外國投資者持有法國債務的比例既高且持續增加，MUFG 表示這可能加劇了拋售。到目前為止，蔓延仍有限，義大利利差保持相對受控。

展望法國總統大選，MUFG 列出四種情境，並將 Marine Le Pen 視為領先候選人。基本情境（機率 45%）是持續漂移：政府依靠程序手段勉強維持，改革被淡化或推遲，赤字占 GDP 的比例仍維持在 5.6% 至 6.0% 的區間。在這種情況下，MUFG 預計法德利差接近 170 個基點，EUR/USD 處於 1.08 至 1.14 的區間。ECB 可能不會被迫立即回應，但量化緊縮可能被重新考慮。

在 15% 的機率下，更深層的可信度危機將引發嚴重的政治不穩定、經濟衰退以及赤字在 2027 年輕鬆超過 6%。屆時利差將攀升超過 200 個基點，將 EUR/USD 壓低至 1.02 至 1.10 的區間，而投資者可能將 ECB 的 Transmission Protection Instrument 視為可能的防護網。在更有利的一面，有限的整合（機率 35%）將使利差保持在接近 110 個基點，而更快的整合（機率 5%）將使其降至約 90 個基點，並支撐 EUR/USD 處於 1.12 至 1.18 的區間。

在貨幣方面，MUFG 表示對 ECB 緊縮預期的降低已導致歐元走弱，該貨幣密切跟隨相對於美國的短期利率差異。預計美元將在較長時期內保持堅挺。該機構預測今年底 EUR/USD 為 1.12，隨後逐步回升至 2027 年第一季的 1.14、第二季的 1.16 和第三季的 1.18。

隨著 ECB 官員現已進入緘默期，下週的公告與記者會將聚焦於該銀行在多大程度上強調金融條件收緊與法國的財政風險，以及 12 月採取行動的可能性是否依然存在。