五項維持通膨壓力的驅動因素

聯準會已展開對抗通膨的任務，且無疑擁有成功所需的工具。然而，這些工具的運用強度與經濟的反應仍不確定，地緣政治局勢亦然。

目前，市場正在反映美國史上最小的升息週期，顯示普遍相信通膨將輕易受控。值得檢視的是，還需要多少努力來應對通膨，以及其根本原因為何。以下是我正在考慮的五項因素：

1) 伊朗戰爭

這項因素位居榜首並不意外。油價在月初起的12天內有11天上漲，隨後小幅回跌。衝突似乎陷入僵局，全球供給受制於低於需求的情況。美國正護送油輪通過荷莫茲海峽，但這並非長久之計。

「到了某個時間點，你必須決定結局是什麼，」Trum 說。「我即將做出一個重大決定。我想要進去消滅他們（伊朗政權）嗎？還是不？這是個重大決定。任何事情都可能因我而發生。」

說得沒錯。與此同時，供需失衡可能加劇壓力，並延長衝突結束後原油價格下跌所需的時間。例如，美國已安排從今年稍晚開始回補戰略石油儲備。這將增加額外需求，而其他國家也在重建儲備。因此，戰爭結束只是第一步，每桶100美元的油價持續兩年似乎相當頑固，並將推高通膨。我認為我們將在油價高檔停留很長一段時間，這對消費者與企業而言是個麻煩的通膨訊號。

2) AI 支出與利用

如今談論任何事都不可能不提到人工智慧。我深信長期而言，AI 將藉由取代工人和提升生產力而帶來高度通縮效應。然而，那個長期可能還有很多年，因為科技歷史顯示採用是一個漸進過程。有關放射科醫生將在三年內被取代的預測並未實現，而今日的旅行代理人數與網際網路誕生之初相同。

明確的是，AI 支出規模龐大，名列史上最大之列，可與重大戰爭相比。這絕對是通膨性的，且已在記憶體晶片與發電領域觀察到影響。如何將此支出模型化則較不明確。在典型繁榮中，大部分資金廣泛流通於國內經濟中。而這裡，很大一部分流向海外並集中在晶片製造商。因此，儘管有一些外溢效應，但其通膨效應可能不如預期強烈。

3) 消費者部門

美國消費者的消費力絕不應被低估。昨日的8月零售銷售報告非常強勁，儘管有諸多關於K型經濟的討論，但整體消費依然穩健。在失業率僅4.1%且穩定的情況下，我不預期這會很快改變。一個更難模型化的變數是嬰兒潮世代在退休期間的消費積極程度。我認為那裡存在上行風險，因為他們動用住房財富與累積的股市獲利。顯然，這並不適用於所有人，但我預期消費者將在數年內保持驚人的韌性，而且對已還清房貸的消費者升息，其效果將不如以往。

4) 移民動態

ICE 驅逐行動或許已從頭條淡出，但仍在進行中，而營造等行業正感受到影響。餐廳、居家修繕與旅宿業也將因無證移民勞工短缺而面臨重大壓力。淨效應極難量化，但無疑是通膨性的。我猜測這只有在利率下降後才會顯現，但這將強化聯邦基金利率的底部是3%，而非疫情前的0%至1%區間。

5) 政府支出

期中選舉將至，看來共和黨會失去眾議院。這將導致分裂的國會，可能持續一段時間，這種情況下共和黨通常開始假裝再次關心赤字。美國支出仍過高，占GDP的6%，但下一塊錢的邊際方向才是重點。我預期未來幾年會有一些壓力要求達成一定程度的財政紀律，或至少避免惡化赤字。總體而言，這應對通膨形成拖累，不過你可以在此插入自己的政治觀點，對於任何預期支出將進一步增加的人，我也不會爭論。

基本展望

我的基本情境是聯準會繼續升息，風險在於油價持續攀升且聯邦基金利率需達到5%，特別是在AI資本支出高峰時。另一方面，AI與科技領域的清算——或至少是嚴重修正——無可避免。當此情況發生時，聯準會將介入救援並降息。希望屆時伊朗戰爭已結束且油價同步下跌。這樣的組合應能在利率敏感資產中創造出極具交易價值的反彈。

一如既往，挑戰在於時機掌握。