ゴールドマン・サックス、世界的な債券利回り急上昇は資金獲得競争の反映と指摘

ゴールドマン・サックスの見解が正しく、利回り上昇が一時的なインフレ懸念ではなく構造的な資金需要を示しているのであれば、長期債への圧力は持続し、先進市場全体でタームプレミアムが高い状態が続く可能性がある。株式市場にとっては、インデックスレベルの強さは収益に大きく依存していることを意味するため、AI関連の主要企業が期待を裏切るような場合、既にタイトになっているバリュエーションが露呈する可能性がある。日本の利回り上昇は日本国外にも影響を及ぼす。国内のリターンが高まれば、国内投資家が海外から資金を引き揚げ、円を支える可能性があるからだ。オーストラリアと英国の債券利回りは既に5%を超えており、先進国の中でも高利回り層に位置する。このことは、キャリートレードの観点から豪ドルや英ポンドを支える可能性がある。エネルギー安全保障に関連した政府借り入れの増加は、債券のストーリーを石油にも結びつける。エネルギーコストの上昇は、財政需要とインフレリスクの両方を煽るからだ。

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政府もAI開発企業も同様に資金調達のために列をなしており、高い利回りとは、投資家がその列に並ぶ代償として要求する単なる価格に過ぎないと、ゴールドマン・サックスは主張する。

概要：

• ゴールドマン・サックスは、国債利回りの上昇が世界的な標準となり、主要先進市場すべてで今年、10年物利回りが上昇していると指摘。
• 1月以来、10年物利回りは日本で約100ベーシスポイント（bp）、米国で約85bp、ユーロ圏と英国で約80bp上昇。
• 英国とオーストラリアの10年物利回りは5%超、日本は長年のマイナス金利を経て3%に接近。
• 同行は、この動きを資金獲得競争の激化によるものと分析。政府は防衛、エネルギー安全保障、インフラのために借り入れを増やし、企業はAIインフラやデータセンターに過去最高額の資金を調達している。
• ゴールドマンは、市場へのエクスポージャーと同じくらい銘柄選択が重要になりつつあり、債券は再び真のリターン源となりつつあるが、株式のヘッジとして常に信頼できるわけではないと述べている。
• 同銀行は、S&P 500のフォワード・バリュエーションが、指数が過去最高付近で推移しているにもかかわらず4月の安値に向かっており、特にAI関連企業の好調な収益が圧力を覆い隠していると述べている。

ゴールドマン・サックスは、高水準の債券利回りが世界的な常態化しており、今年、主要先進市場全体で借入コストが上昇したのは、一時的なショックではなく資金獲得競争の激化によるものだと主張している。

リサーチノートの中で、同銀行はこの変化の広がりを強調。1月以来、10年国債利回りは日本で約100bp、米国で約85bp、ユーロ圏と英国で約80bp上昇した。ゴールドマンは、調査対象となった6市場のうち5市場で、9月に少なくとも2019年以来となる月間平均利回りの最高値を記録したと述べた。英国と豪州の10年物利回りは現在5%を超え、日本は3%に迫る。これは長年にわたり利回りがゼロを下回っていた市場にとって顕著な変化である。

同銀行の説明の核心は資金需要にある。多くの政府が国防、エネルギー安全保障、インフラへの資金調達のために借り入れを増やす一方、企業はAIインフラやデータセンターに過去最高額を調達している。ゴールドマンは、これらのニーズが複合的に作用して資金需要を押し上げており、投資家は融資に対してより大きな対価を要求していると述べた。同行のフレームワークでは、高い利回りは、その競争が実際にどのように見えるかを示しているに過ぎない。

ゴールドマンは、このような環境では、幅広いエクスポージャーよりも選別が有利になると主張する。同行は、選択性を超過収益の新たな源泉と位置付け、単に投資をしていることと同じくらい、適切な銘柄を選ぶことが重要だと述べている。高い起点利回りにより、債券は再び真のリターン源となったが、株式が下落した場合に常に確実なヘッジとなるとは限らないとゴールドマンは述べた。株式市場では、自社で成長資金を調達できる企業、または資本コスト以上に稼ぐ企業が、より良いポジションを取れる可能性があると同行は見ている。

ゴールドマンはまた、株式バリュエーションにおける合理的な行動とも言える点を指摘した。S&P 500のフォワード・マルチプルは、指数が過去最高付近で取引されているにもかかわらず、4月に見られた安値に向かって戻りつつある。同行の見解では、特にAI関連企業での堅調な収益成長が、高利回りが株価に与えるであろうバリュエーション圧力を覆い隠している可能性がある。

このことは、株式市場の強さがアーニングス・デリバリー（収益の実現）にますます依存していることを示唆している。利回りが高いままで利益成長が鈍化すれば、ヘッドラインとなるインデックス水準を保護してきたクッションは薄くなり、投資家は上昇する資金調達コストと企業収益のギャップにさらされることになる。