ウォール街の23時間取引計画、決済のボトルネックを露呈

ウォール街は、1日23時間・週5日の取引スケジュールに向けて準備を進めている。しかし決済インフラは、終了時間が明確に定められた市場向けに設計されたままである。

このレガシーシステムは、長くなった取引時間とあまり整合していない。

今年の注目の多くは取引時間に集まっているが、その議論はより重大な問題を見落としている。

取引時間の延長は取引後処理には影響しない。NasdaqのGlobal Trading Hoursの下で午前2時に購入された株式も、午後4時に終了していた市場向けに設計されたのと同じバッチサイクルで決済されるだろう。

オンチェーン市場は異なる仕組みで動く。そこでは取引が継続的に決済され、受渡しと支払いは、翌日の決済ウィンドウを待つのではなく、数秒で完了する。

4日を縮めるのに30年

1990年代半ば以来、米国の株式決済はちょうど3回短縮されてきた。T+5は1995年にT+3へ、その後T+3は2017年にT+2へ、そして最後にT+2は2024年5月にT+1へと移行した。最後の変更には、SIFMA、ICI、DTCCによる約3年間の計画と調整が必要だった。

それぞれの短縮で、決済サイクルは1日ずつ削られた。合計で、5日から1日まで短縮するのに30年かかった。

取引時間が大幅に長くなろうとしていることで、異なる時間帯をまたいで取引する機会は増えるだろう。

しかし、決済インフラは別のタイムテーブルで稼働し続ける。結果として生まれるのは、以前よりは速いが、依然として継続的ではないシステムだ。

このバッチサイクルの代償

迅速な決済は、見せかけのためだけにあるのではない。

取引の執行から決済までの間、カウンターパーティーは取引が失敗するかもしれないというリスクに直面する。だからこそDTCCは、T+2の下で、その間のカウンターパーティーのデフォルトリスクをカバーするためだけの担保として、平均134億ドルの証拠金を毎日維持していたのだ。

T+1への移行だけで、その証拠金要件は約41%削減されたと考えられている。

それは、決済が継続的ではなくバッチサイクルだったために、市場全体でさらに丸1日分の資本が拘束されることを表している。

そのコストは、金曜日に市場が閉まるときにより顕著になる。

金曜日の午後に行われた取引は、週末を通じて未決済のままであり、早くても月曜日の朝まで決済されない。その取引を裏付ける担保もロックされたままになる。

オンチェーン市場は週末を例外として扱う必要はない。取引は発生した瞬間に決済される。

DTCCも同じものを追い求めている

DTCCはT+1決済の限界を認識している。7月、同社はこれまでで最大のトークン化パイロットを実施し、30以上の機関が参加した。その中にはJPMorgan、BlackRock、Vanguardも含まれる。

パイロットでは、本番環境の取引でトークン化された株式、ETF、米国債を移転した。

例えば、JPMorganはInvesco QQQ Trustの保有分をトークン化された担保に転換し、それをCMEの証拠金要件をリアルタイムで満たすために使用した。

DTCCは、10月のより広範なローンチと、2027年前半のStellar networkへの接続を計画している。これは、同社がトークン化決済のマルチチェーン戦略と表現するものの一部である。

この機関は114兆ドル超の有価証券を管理しており、継続的決済へ移行することを選択している。これは、そのトレンドの明確なシグナルだ。

「明確なルールは重要です。市場参加者にどのように運営できるかについての確実性を与えるからです」と、Binanceの取引所・トレーディング部門責任者であるShunyet Jan氏は言う。「私たちはさまざまな市場で、枠組みが明確になれば、機関はより自信を持って参加し構築できるようになるのを見てきました。トークン化された市場が伝統的な市場と並行して発展するにつれ、規制の明確性はますます重要になります。」

週末をまたぐ価格発見のつながり

NYSEは金曜日に閉場するが、トークン化された株式市場は週末を通じて開いている。この間も価格発見は効果的に機能する。

bStocksの週末価格は、最終的に生じる月曜日の寄り付きギャップの中央値92%を捉えており、残差乖離はわずか0.19%である。これは、月曜日まで確定しない市場に対して単に価格を提示するのではなく、それらの取引がリアルタイムで決済されるからこそ達成できるのだ。

決済を伴わない価格提示は、単なる予測にすぎない。資産と支払いの両方が移動して即座に決済される取引は、マーケットメーカーが直ちにヘッジしたり、貸出の担保にしたり、解消したりできる清算済みポジションになる。

Binanceのトークン化株式市場では、決済は即座に行われる。これは、T+1時代が最終的に比較されることになるベンチマークを打ち立てる。

T+1というベンチマークは終わりではないかもしれない

T+1決済は、より速い市場から生じる問題に対処するために作られた。すなわち、取引決済が取引速度に比べて遅すぎるという問題である。

従来型市場が23×5取引へ移行するにつれ、いまだに営業日ベースで稼働する決済システムは、ますます明白なボトルネックになるだろう。

これらのいずれも、T+1を一夜にして時代遅れにするものではなく、DTCCのパイロットを単なる形式的なものにするものでもない。伝統的な市場にとって、T+1はT+2やT+3に対する重要な改善であり続けている。さらに、トークン化された決済の最終性の法的承認、ネットワーク間の相互運用性、規制当局の承認は、依然として技術の能力に追いつく必要がある。

しかし、T+1は最終的には単なる中間段階にすぎないことが判明するかもしれない。

決して止まらない市場にとっての重要なベンチマークは、取引執行の速度ではないかもしれない。

むしろ、所有権と支払いがどのくらい速く最終化されるかかもしれない。

取引はすでに時計から解き放たれている。次は決済かもしれない。