沃什首次杰克逊霍尔演讲考验美联储信誉

Kevin Warsh将于周五首次以美联储主席身份在杰克逊霍尔研讨会发表讲话，市场关注的焦点远不止9月利率决策。

这场年度研讨会将于8月27日至29日举行，主题为“金融创新：对支付与政策的影响”。然而，投资者预计将高度关注Warsh就通胀、利率以及近期美国债券市场动荡所传达或遗漏的信息。

自5月上任美联储主席以来，Warsh一直致力于减少市场对前瞻性指引的依赖。他的目标是让经济数据和市场力量更多地塑造利率预期，而非政策制定者的官方言论。

这种做法有一个缺点：投资者难以衡量改革后的美联储反应函数如何运作。因此，杰克逊霍尔的焦点可能不再局限于潜在的加息，而是更多关注Warsh能否维持其信誉。

为什么Warsh的杰克逊霍尔演讲至关重要

杰克逊霍尔并不总是导致货币政策转变。然而，多位美联储主席曾利用该活动传递影响市场的信息。

Ben Bernanke在2010年和2012年暗示了额外的量化宽松。Jerome Powell在2022年的讲话中重申了抗击通胀的承诺，并在两年后为市场预期的宽松周期做准备。

Kevin Warsh以不同的方式抵达怀俄明州。在7月的新闻发布会上，他表示尚未决定其杰克逊霍尔演讲是探讨广泛的结构性问题，还是采取传统的聚焦于即将到来的货币政策决策。

德意志银行认为，第一种选择可能让Warsh讨论美联储指定的五个工作组或人工智能的经济影响。在更为传统的设定下，他可能会回顾7月新闻发布会上的模糊之处，并就其通胀和金融状况前景提供明确信息。

风险很高，市场对美联储下一步行动存在分歧。根据FedWatch工具，期货市场目前显示9月加息概率约为38%。

Warsh的沟通方式构成市场风险

具有讽刺意味的是，Warsh减少美联储依赖性的努力短期内可能使政策更难解读。传统上，前瞻性指引使投资者能够预判央行行动，降低了预期突然转变的风险。

相比之下，Warsh认为，过于健谈的美联储可能阻碍市场发挥其功能。这种偏离常态的做法现已成为辩论的焦点。星展银行策略师Philip Wee认为杰克逊霍尔是对新主席的关键考验：

“市场需要一个连贯的政策框架。”他补充道：“缺乏这样的框架，减少前瞻性指引可能不再是回归市场价格发现，而是成为不确定性的来源。”

Warsh不必透露美联储9月将做什么。但他可能需要更清楚地阐明何种条件会促使央行采取行动。

Warsh能否在不承诺加息的情况下缓解担忧？

主要考验可能围绕通胀展开。美联储的通胀目标是2%，但价格压力仍然高企，足以维持关于再次加息的讨论。

多名政策制定者也担心，长期高于目标的通胀最终可能会侵蚀家庭和企业的通胀预期。

Warsh面临的困难在于，仅仅重申2%的目标可能不够。渣打银行认为，美联储主席需要采取多项措施，包括重建市场对央行抗通胀决心的信心，并说服投资者，一个干预较少的美联储不会威胁经济稳定。

就加息可能性发出直接信号可能有助于巩固信誉。Warsh可能需要明确表示，如果通胀未能充分放缓，FOMC随时准备提高借贷成本。

然而，三菱日联金融集团认为，通胀前景并不支持部分FOMC成员日益鹰派的措辞。尽管核心PCE通胀在上半年有所抬头，但随着供应中断逐渐消退，预计未来几个季度价格压力将缓解。

三菱日联指出，费城联储专业预测者调查的通胀预测近几个月来变化不大。

该行还指出，Warsh偏好的替代通胀指标（如截尾均值和中位数PCE）显示，通胀距离美联储2%的目标更近，暗示当前联邦基金利率仍具有限制性。

美国债券市场为Warsh的任务增添复杂性

Warsh面临的挑战现在已超出政策利率范围。美国国债（尤其是长端）波动性飙升带来了新的压力来源。受通胀担忧、公共债务轨迹以及美国政府融资需求推动，30年期国债收益率近期触及2007年以来最高水平。

美联储直接控制非常短期利率。然而，它无法控制投资者因向美国政府提供十年、二十年或三十年贷款而要求的溢价。

这正是问题变得兼具政治性和货币性之处。财政部长Scott Bessent近期宣布增加长期证券的回购以增强市场流动性。此举与Warsh倾向于让市场决定收益率的偏好形成对比。

美联储对财政部行动的回应是周五需要关注的关键事项。纽约梅隆银行策略师Geoff Yu写道：

“对于利率而言，关键问题很简单：Warsh是支持、质疑还是回避财政部近期的回购举措及其对收益率曲线的影响？”

问题不仅限于回购本身。如果投资者开始认为美联储正在调整政策以降低政府借贷成本，其抗通胀信誉可能会受损。

相反，忽视长期收益率的紧张局势可能会加剧波动性，并在独立于FOMC决策的情况下收紧金融状况。

Warsh可能说了很多，却未给出9月信号

尽管市场高度关注杰克逊霍尔，但多家银行警告称，如果投资者期待关于9月会议的明确信号，可能会失望。

“Warsh避免阐述其近期反应函数，我们认为他不会在上任仅几个月后就放弃这一策略，”富国银行表示。

法国兴业银行也预计，这位美联储主席将优先考虑其改革议程和五个工作组，而非提供明确的利率路径指引。

与此同时，三菱日联概述了三种广泛可能性：聚焦数字金融的演讲、平衡的传递结构性主题与宏观经济评论的信息，或更具雄心的介绍Warsh的新货币政策框架。

中间情景似乎与他迄今的做法最为一致——提供足够的信息以避免又一波波动，但又不至于将杰克逊霍尔变成9月决策的预告。

市场周五应关注什么

关键问题可能不是Warsh听起来是鹰派还是鸽派。相反，投资者必须判断这位主席能否用足够清晰的信息取代前瞻性指引，以锚定预期。

三个要素可能尤为重要。首先，Warsh可以勾勒出证明另一次加息合理的条件，而不必绑定具体日期。明确声明如果通胀未能朝着2%目标迈进，FOMC随时准备收紧政策，可能会让市场对美联储信誉感到安心。

其次，投资者将关注他对长期收益率上升的评估。将其描述为正常的市场价格发现过程将符合他的理念，但可能会让那些寻求对近期压力做出回应的人失望。

最后，任何提及美联储—财政部关系的内容都将受到密切审视，以判断这两个机构是否朝着共同目标努力，还是在金融状况管理方面出现分歧。

道明证券认为，美元可能面临非对称后果。

“美元风险略微偏向下行。任何关于通胀信誉的鹰派澄清可能仅为美元提供有限支撑。反之，未能解决通胀信誉问题可能会对美元造成更严重拖累。”

这或许反映了杰克逊霍尔的真正风险所在。一次强烈鹰派的演讲可能会推高收益率和加息预期。更鸽派的语气可能会削弱美元并支撑利率敏感资产。

但一个过于模糊的讲话可能会加剧货币政策不确定性，并使美国国债保持更高的风险溢价。

Warsh希望一个不那么可预测的美联储。周五，市场将基本上判断他能否在不损害其信誉的情况下让美联储变得不那么可预测。