摩根大通：戰爭六個月，石油市場終局仍不明朗

摩根大通自己的計算顯示，市場所反映的風險遠高於該行公允價值模型所能解釋的程度，布蘭特原油目前徘徊在每桶 106 美元附近，而該行估算 9 月的公允價值約為每桶 90 美元。這大約 16 美元的差距，反映的是市場對衝突已影響的每日約 1,000 萬桶供應之外，額外供應損失風險的獨立判斷，而非該行預期會迅速解決的錯誤定價。

進入冬季需求高峰期，柴油價格創下紀錄，加上汽油價格接近多年高點，顯示成品油市場的緊縮速度比原油本身更快——隨著庫存持續下降，交易者將密切關注此趨勢。鑑於摩根大通僅在強調模型的不確定性，而非提出方向性預測，這份報告很可能被解讀為建議維持偏向上升尾部風險的避險操作，而非任何方向的交易建議。

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摩根大通承認，它已無法再對伊朗石油危機的結局進行建模。這樣的承認，尤其出自摩根大通，具有特殊意義。該行具備分析能力，可在自身模型不足時運用外部專業知識，而它明確表示無法在衝突爆發六個月後描繪終局，這與銀行在動盪時期通常展現的自信機構觀點形成顯著轉變。

摘要：

• 摩根大通向路透表示，自美國-以色列對伊朗開戰以來，首次對石油市場沒有明確的基準看法，稱不知道如何為終局建模
• 該行估計布蘭特原油 9 月公允價值約每桶 90 美元，遠低於約 106 美元的交易價格，暗示市場正在對已中斷的每日約 1,000 萬桶供應之外的進一步供應損失風險進行定價
• 美國汽油約每加侖 4.35 美元，柴油在進入冬季需求高峰期前創下接近每加侖 6.30 美元的紀錄，庫存處於歷史低位
• 自戰爭爆發以來，全球原油及成品油庫存已減少約 5.55 億桶，僅約摩根大通原先預測的三分之一，而每日需求較去年同期減少約 440 萬桶，吸收了大部分供應損失
• 該行指出風險不斷增加，包括對曼德海峽航運的威脅、對沙烏地出口路線的攻擊，以及對俄羅斯煉油基礎設施和烏克蘭城市的持續打擊
• 摩根大通表示，中國、歐洲、日本和南韓的大量庫存仍提供緩衝，但警告如果干擾持續且市場進一步仰賴需求破壞，油價可能在今年稍後走高

週四，摩根大通向 路透 表示，自美國-以色列對伊朗開戰以來，該行首次不再對石油市場保有明確的基準看法。該行分析師表示，他們不再知道如何為終局建模，並指出衝突進行六個月後，他們曾經假設美國政府不會越過的經濟門檻確實已被越過，且未見明確的退出策略。

該行強調其自身估值與市場定價之間的差距日益擴大。它將布蘭特原油 9 月的公允價值定為每桶約 90 美元，而現貨價格接近 106 美元，它將此差距歸因於市場在衝突已中斷的每日約 1,000 萬桶供應之外，計入了額外的供應損失。在實體市場方面，美國汽油約每加侖 4.35 美元，而柴油在冬季需求高峰期接近之際升至接近每加侖 6.30 美元的紀錄，庫存處於歷史低位。

儘管如此，摩根大通指出，價格漲幅並未如供應中斷規模所暗示的那麼劇烈，因為市場更多依賴於需求減弱而非庫存消耗來應對。自戰爭爆發以來，全球原油及成品油庫存已減少約 5.55 億桶，僅約該行原先預測減幅的三分之一，而全球石油需求每日較去年同期減少約 440 萬桶。因此，布蘭特原油在衝突期間的平均價格僅為 94 美元。

該行指出，除了荷姆茲海峽（那邊正持續升溫）之外，還有一系列更廣泛的風險，包括對經由曼德海峽航運的威脅、近期影響沙烏地出口路線的攻擊，以及對俄羅斯煉油基礎設施和烏克蘭城市的持續打擊。國際能源署上週表示，全球石油供需今年看來都將比先前預期進一步下降，而石油輸出國組織雖然連續第五個月下調其預測，但仍預期 2026 年全球石油需求每日將增加 38 萬桶。

摩根大通表示，中國、歐洲、日本和南韓仍擁有可觀的庫存緩衝，這可能限制短期內油價需要上漲的幅度。但它警告，如果中東的干擾持續，油價可能在今年稍後走高，因為庫存進一步被消耗，且市場越來越依賴需求破壞來維持平衡。

以摩根大通這樣的地位——一家擁有資源引進外部專業知識而非僅依賴自身建模的銀行——如今公開表示無法規劃前進之路，這一點所傳達的關於這場衝突狀態的訊息，不亞於上述任何價格數據。

這似乎取決於某個人的情緒起伏。