UBS：FRB利上げ予想は行き過ぎ、国債市場を落ち着かせる3つの要因

UBSの見解は、FRBに対する市場予想のより積極的な部分とは対照的だ。同銀行が予想するようにインフレデータが弱含めば、トレーダーが利上げ賭けを巻き戻すにつれて、最も恩恵を受けるのはカーブの短期ゾーンとなる可能性が高い。原油は依然として主要な不確定要因である。イラン紛争を受けてブレントが100ドル近辺で推移する中、ホルムズ海峡の交通再開に向けた有意義な進展があれば、利回りに対する大きな上昇圧力が緩和される一方、船舶への新たな攻撃は利回りを押し上げるだろう。同行の超長期債に対する慎重姿勢は、短期利回りが低下しても、財政赤字とAI関連発行によるスティープ化圧力が続くことを示唆している。金曜日の雇用統計と、さらに50bps以上の引き締めを支持するローガン氏のようなFRB当局者の発言が、次の主要なハードルとなる。

--- UBSは、債券市場がFRBの利上げ回数を過大に織り込み、楽観視が少なすぎると主張し、現在の利回りは投資家が混乱に耐えることを補償していると論じている。

要約：

• UBSは、米国債の変動性は短期的に高止まりするとみているが、金利付き固定収入は依然として魅力的と評価
• 市場が2027年末までにFRBの追加利上げをほぼ4回織り込んでいるのは過剰とみなし、コアPCEの軟化と良好な改定値を指摘
• ホルムズ海峡を通じたエネルギー流動の改善と外交努力の再開がインフレ懸念を和らげる可能性
• 政策当局者は、流動性ルールの変更など、長期利回りを抑制するための追加措置を講じる可能性
• UBSは、2年、5年、10年債利回りがそれぞれ約255bps、110bps、65bps上昇しないと、損失が利息収入を上回らないと試算
• 同行は、財政赤字とAI関連発行を理由に超長期債には依然慎重

UBSは、米国債の変動性は短期的に高いままだろうと予想しているが、市場を安定させる可能性のある3つの触媒を特定し、2年間で最大の世界的な債券損失にもかかわらず、金利付き固定収入を依然として「魅力的」と評価している。

木曜日の部分的な債券回復前に発表されたメモで、UBSは売りは循環的要因と構造的要因の両方によるものだと述べた。米国債は水曜日まで7営業日連続で下落し、10年債利回りは2007年以来初めて5.3%を超え、30年債は24年ぶりの高水準となり、世界の国債は2024年以来の四半期最悪の損失を記録した。同行は、ブレントが100ドル近辺で推移する中東紛争、堅調な米国経済成長、AI拡大の資金調達を行うハイパースケーラーによる大量の債券発行、根強い財政赤字、ヘッジファンドのポジション変更を挙げた。

最初の触媒は、さらなるディスインフレである。市場は2027年末までにFRBの0.25%利上げをほぼ4回織り込んでおり、UBSはこれを過度に積極的とみなしている。同銀行は、8月のコアPCEインフレが予想を下回り、年次改定でより良好なインフレ状況が示され、3カ月年率化されたコアインフレ率は約2%に低下し、2024年7月以来の低水準となったと指摘した。FRBがこの引き締めサイクルを2022年よりもはるかに高いベースから開始しているため、同行は長期にわたる利上げ連続はありそうにないとみている。

2つ目は、エネルギー流動の改善である。UBSは、現在8カ月目に入った戦争が予想よりも長引いていることを認めたが、ワシントンとテヘランの両方に取引を行う経済的インセンティブがあり、国連総会以来、外交努力が強化されているように見えると述べた。ホルムズ海峡を通る交通の回復の明確な兆候は、インフレ懸念を和らげ、米国債を支援する可能性がある。

3つ目は、政策措置である。同行は、米財務省が8月に買い戻しオペを倍増させたが効果は一時的だったと指摘したが、利回り上昇が安定性を脅かす場合、政策当局者は銀行や保険会社の流動性ルールの調整など、国債需要を生み出すための追加措置を検討できると述べた。

UBSは、現在の高い利回りが2022年にはなかったバッファーを提供していると主張した。同銀行の試算によると、2年、5年、10年債利回りがそれぞれ約255bps、110bps、65bps上昇しない限り、元本損失が利息収入を上回ることはない。同行は、利息収入を重視する投資家には短期債を、変動に耐えられる投資家には選別された中長期の高品質債を推奨し、財政懸念とAI関連発行を理由に超長期債には慎重姿勢を維持している。

メモが書かれて以来、10年債利回りは木曜日に2002年以来の高値を一時つけた後に低下したが、同日にホルムズ海峡で別のタンカーが攻撃を受けたため、エネルギーリスクは依然として存在する。