Perli nói việc tạm dừng mua hóa đơn của Fed không phải là điểm dừng cuối cùng

Việc mua hóa đơn Kho bạc của Federal Reserve đã tạm dừng, mặc dù chưa có tuyên bố chấm dứt vĩnh viễn. Roberto Perli, quan chức của New York Fed phụ trách các hoạt động thị trường hàng ngày của ngân hàng trung ương, đã phát biểu vào thứ Ba rằng các Reserve Management Purchases của Fed không có lộ trình định trước và sẽ được điều chỉnh dựa trên yêu cầu thanh khoản thị trường. Điều này cho phép khả năng khởi động lại nếu hệ thống tài chính cần thêm tiền mặt.

Với tư cách là người quản lý Tài khoản Thị trường Mở Hệ thống (System Open Market Account), Perli đã đưa ra những nhận xét này trong bài phát biểu bế mạc tại một hội nghị của New York Fed tập trung vào các vấn đề thị trường Kho bạc. Ông lưu ý rằng bộ công cụ của Fed để quản lý lãi suất ngắn hạn đã hoạt động hiệu quả: kiểm soát lãi suất vẫn chặt chẽ, dự trữ luôn nằm trong phạm vi mà Fed coi là dồi dào (ample range), và việc mua hóa đơn diễn ra không bị gián đoạn. Ông tiếp tục mô tả dự báo dự trữ của ngân hàng trung ương là vững chắc và chỉ ra rằng việc cung cấp một tùy chọn thanh toán bù trừ tập trung cho các hoạt động repo thường trực (standing repo operations) sẽ mang lại những lợi thế rõ rệt cho việc thực thi chính sách.

Đối với nhiều người quan sát, những tuyên bố như vậy có vẻ không đáng kể. Tuy nhiên, những nhận xét này đề cập đến cơ sở hạ tầng cho phép các quyết định lãi suất của Fed hoạt động, và chúng có liên quan đến những ai đang cố gắng hiểu các tiêu đề về bảng cân đối kế toán. Dưới đây là lời giải thích về ý nghĩa của chúng.

Dự trữ ngân hàng là gì, và "dồi dào" có nghĩa là gì

Dự trữ ngân hàng đại diện cho số dư mà các ngân hàng thương mại giữ trong tài khoản của họ tại Federal Reserve. Các quỹ này được các ngân hàng sử dụng để thanh toán giữa các tổ chức và đáp ứng các tiêu chuẩn thanh khoản. Fed quản lý tổng cung thông qua việc mua và bán tài sản, mặc dù các dòng chảy bổ sung cũng ảnh hưởng đến mức độ.

Kể từ năm 2019, Fed đã hoạt động dưới cái gọi là khuôn khổ dự trữ dồi dào (ample reserves framework). Trước cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, ngân hàng trung ương duy trì dự trữ khan hiếm và điều chỉnh nguồn cung gần như hàng ngày để tác động đến lãi suất. Hiện tại, nó đảm bảo rằng dự trữ đủ để các biến động hàng ngày thông thường không gây ra bất ổn cho lãi suất ngắn hạn. Nếu dự trữ giảm quá mức, lãi suất có thể tăng đột biến không thể dự đoán; do đó, mục tiêu là duy trì ở trên ngưỡng đó một cách an toàn mà không cung cấp quá nhiều so với nhu cầu của hệ thống.

Cách Fed giữ lãi suất trong phạm vi mục tiêu

Federal Reserve thiết lập một phạm vi mục tiêu cho lãi suất quỹ liên bang (federal funds rate), là lãi suất mà các ngân hàng áp dụng cho nhau đối với các khoản vay qua đêm. Dưới chế độ dự trữ dồi dào, nó đạt được phạm vi đó chủ yếu thông qua các mức lãi suất mà nó đặt ra trực tiếp, thay vì thông qua việc thay đổi khối lượng dự trữ.

Lãi suất mà Fed trả cho số dư dự trữ đóng vai trò như một mức sàn, vì các ngân hàng khó có thể cho vay trên thị trường với lãi suất thấp hơn mức Fed đưa ra. Cơ sở repo ngược qua đêm (overnight reverse repo facility), có thể tiếp cận bởi nhiều đối tượng tham gia hơn bao gồm các quỹ thị trường tiền tệ, hỗ trợ thiết lập giới hạn dưới cho lãi suất thị trường. Ở phía trên, các hoạt động repo thường trực (standing repo operations) cho phép các tổ chức đủ điều kiện vay tiền mặt bằng cách thế chấp Trái phiếu Kho bạc ở một mức lãi suất cố định, nhằm hạn chế các đợt tăng đột biến.

Tuyên bố của Perli rằng Fed đã duy trì kiểm soát lãi suất rất mạnh cho thấy lãi suất thị trường vẫn nằm trong phạm vi dự kiến do ngân hàng trung ương đặt ra.

Giao dịch Mua Quản lý Dự trữ (Reserve Management Purchases) là gì

Mức dự trữ không tĩnh. Chúng giảm khi Kho bạc tích lũy tiền mặt trong tài khoản Fed của mình, chẳng hạn như xung quanh các ngày đáo hạn thuế, và khi nhu cầu về tiền mặt vật chất tăng lên theo thời gian. Nếu không được quản lý, những dòng chảy ra này có thể khiến dự trữ trở nên thiếu hụt.

Giao dịch Mua Quản lý Dự trữ (Reserve Management Purchases), được khởi xướng vào tháng 12 năm trước, đại diện cho biện pháp đối phó của Fed. Thông qua việc mua lại hóa đơn Kho bạc, Fed bơm dự trữ vào hệ thống ngân hàng và duy trì chúng trong phạm vi dồi dào. Ngân hàng trung ương gần đây đã giảm tốc độ mua về 0 sau khi xác định rằng thanh khoản trong hệ thống là đầy đủ. Perli nhấn mạnh rằng sự tạm dừng này về bản chất giống hệt với tất cả các điều chỉnh trước đó của bàn giao dịch New York Fed kể từ khi chương trình bắt đầu. Đó là một cấu hình, không phải là một kết luận.

Tại sao đây không phải là nới lỏng định lượng

Điều này thể hiện một sự khác biệt quan trọng và thường bị hiểu nhầm. Việc mua hóa đơn mở rộng bảng cân đối kế toán của Fed, trông có vẻ giống với nới lỏng định lượng (quantitative easing) được thực hiện sau cuộc khủng hoảng tài chính và trong đại dịch. Tuy nhiên, mục đích và cấu trúc khác nhau.

Nới lỏng định lượng bao gồm việc mua một lượng lớn Trái phiếu Kho bạc dài hạn và chứng khoán đảm bảo bằng thế chấp với mục đích giảm chi phí vay dài hạn và kích thích nền kinh tế. Giao dịch Mua Quản lý Dự trữ tập trung vào các hóa đơn đáo hạn dưới một năm, và quy mô của chúng được xác định bởi yêu cầu dự trữ của hệ thống ngân hàng thay vì mong muốn thay đổi các điều kiện tài chính. Các giao dịch mua này mang tính kỹ thuật và không nhằm thúc đẩy hoạt động kinh tế. Lập trường chính sách của Fed tiếp tục được xác định thông qua phạm vi mục tiêu lãi suất quỹ liên bang của nó.

Tại sao dự báo dự trữ lại quan trọng

Để xác định khối lượng mua phù hợp, Fed phải dự đoán các biến động dự trữ, điều này liên quan đến việc dự báo các dòng chảy ngoài tầm kiểm soát của nó, bao gồm số dư tiền mặt của Kho bạc, việc sử dụng cơ sở repo ngược và nhu cầu tiền tệ. Một dự báo sai lầm đáng kể có thể khiến dự trữ giảm xuống dưới mức dồi dào một cách bất ngờ.

Minh họa rõ ràng nhất xảy ra vào tháng 9 năm 2019. Các khoản thanh toán thuế doanh nghiệp kết hợp và thanh toán phát hành Trái phiếu Kho bạc mới đồng thời làm cạn kiệt dự trữ, dẫn đến giá repo qua đêm tăng vọt và lãi suất quỹ liên bang tăng tạm thời lên trên phạm vi mục tiêu. Fed đã đối phó bằng các hoạt động repo khẩn cấp và sau đó bắt đầu mua hóa đơn để bổ sung dự trữ — một sự kiện đã ảnh hưởng đến khuôn khổ hiện tại.

Perli tuyên bố rằng phương pháp dự báo của New York Fed là vững chắc và thường rất chính xác, với các sai số trong bốn năm qua lên tới một tỷ lệ phần trăm rất nhỏ trong tổng dự trữ và đã được khuôn khổ dự trữ dồi dào dễ dàng hấp thụ. Về cơ bản, Fed đang truyền đạt tới thị trường rằng nó có thể duy trì dự trữ gần mức mong muốn mà không gây nguy hiểm cho việc tái diễn giai đoạn 2019.

Thanh toán bù trừ tập trung và các hoạt động repo thường trực

Chủ đề cuối cùng của Perli đề cập đến cấu trúc của các hoạt động repo thường trực. Hiện tại, các giao dịch này thiếu thanh toán bù trừ tập trung. Thanh toán bù trừ tập trung sẽ hướng chúng thông qua một nhà thanh toán bù trừ đặt giữa Fed và tổ chức đi vay.

Lợi thế chính là hiệu quả bảng cân đối kế toán. Với thanh toán bù trừ tập trung, các nhà giao dịch có thể thường xuyên bù trừ các vị thế đối lập, giảm chi phí bảng cân đối kế toán khi sử dụng cơ sở này. Điều này có thể tăng khả năng tiếp cận của các công ty trong thời gian căng thẳng thị trường, chính xác khi Fed dự định nó hoạt động như một tấm lưới an toàn. Perli trình bày các lợi ích chỉ từ quan điểm thực hiện và không công bố bất kỳ sửa đổi nào.

Những gì cần theo dõi

Nhận xét của Perli vẽ nên hình ảnh một Fed coi khuôn khổ của mình là hiệu quả và nhằm duy trì tính linh hoạt. Đối với những người tham gia thị trường, các chỉ số chính là:

• Việc nối lại mua hóa đơn sẽ báo hiệu rằng Fed nhận thấy thanh khoản thắt chặt, chứ không phải là sự chuyển hướng sang chính sách tiền tệ nới lỏng hơn.
• Lãi suất tài trợ ngắn hạn, đặc biệt là lãi suất repo gần cuối quý tháng 9 và xung quanh các hạn chót thuế, so với phạm vi mục tiêu của Fed. Sự gia tăng trong lĩnh vực này cung cấp dấu hiệu sớm nhất rằng dự trữ đang trở nên khan hiếm.
• Bất kỳ động thái cụ thể nào hướng tới việc cung cấp repo thường trực được thanh toán bù trừ tập trung, điều này sẽ củng cố tấm lưới an toàn của Fed cho thị trường tiền tệ.