Bài phát biểu đầu tiên tại Jackson Hole của Warsh đặt uy tín của Fed vào thế cân bằng

Kevin Warsh dự kiến sẽ phát biểu tại hội nghị Jackson Hole vào thứ Sáu lần đầu tiên kể từ khi trở thành Chủ tịch Fed, với sự chú ý của thị trường tập trung vào nhiều hơn chỉ quyết định lãi suất tháng 9.

Cuộc họp thường niên này, diễn ra từ ngày 27 đến 29 tháng 8, mang chủ đề 'Đổi mới Tài chính: Tác động đối với Thanh toán và Chính sách.' Tuy nhiên, các nhà đầu tư dự kiến sẽ tập trung nhiều vào những gì Warsh truyền đạt — hoặc bỏ qua — liên quan đến lạm phát, lãi suất và biến động gần đây trên thị trường trái phiếu Mỹ.

Kể từ khi đảm nhận vai trò hàng đầu của Fed vào tháng 5, Warsh đã nhằm mục đích giảm sự phụ thuộc của thị trường vào hướng dẫn tương lai (forward guidance). Mục tiêu của ông là để dữ liệu kinh tế và lực lượng thị trường định hình kỳ vọng lãi suất nhiều hơn các phát biểu chính thức từ các nhà hoạch định chính sách.

Cách tiếp cận này có một nhược điểm: các nhà đầu tư khó đánh giá cách thức hoạt động của hàm phản ứng (reaction function) của Fed đã được cải tổ. Do đó, Jackson Hole có thể tập trung ít hơn vào khả năng tăng lãi suất và nhiều hơn vào việc liệu Warsh có thể duy trì uy tín của mình hay không.

Tại sao bài phát biểu Jackson Hole của Warsh lại quan trọng

Jackson Hole không phải lúc nào cũng dẫn đến những thay đổi chính sách tiền tệ. Tuy nhiên, một số chủ tịch Fed đã sử dụng sự kiện này để truyền tải những thông điệp làm thay đổi thị trường.

Ben Bernanke đã báo hiệu thêm nới lỏng định lượng vào năm 2010 và 2012. Jerome Powell đã sử dụng bài phát biểu năm 2022 của mình để củng cố cam kết chống lạm phát, trước khi chuẩn bị cho thị trường về một chu kỳ nới lỏng hai năm sau đó.

Kevin Warsh đến Wyoming với một cách tiếp cận khác. Tại cuộc họp báo tháng 7, ông cho biết ông chưa quyết định liệu bài phát biểu Jackson Hole của mình sẽ đề cập đến các vấn đề cấu trúc rộng lớn hay tập trung thông thường vào các quyết định chính sách tiền tệ sắp tới.

Deutsche Bank cho rằng lựa chọn đầu tiên có thể thấy Warsh đề cập đến năm lực lượng đặc nhiệm được chỉ định của Fed hoặc tác động kinh tế của AI. Trong một bối cảnh truyền thống hơn, ông có thể xem xét lại những điểm mơ hồ từ cuộc họp báo tháng 7 và cung cấp sự rõ ràng về triển vọng lạm phát và điều kiện tài chính của mình.

Những rủi ro là đáng kể, với thị trường chia rẽ về động thái tiếp theo của Fed. Theo công cụ FedWatch, các hợp đồng tương lai hiện cho thấy xác suất khoảng 38% về việc tăng lãi suất vào tháng 9.

Cách tiếp cận truyền thông của Warsh đặt ra rủi ro thị trường

Nghịch lý là nỗ lực của Warsh nhằm giảm sự phụ thuộc vào Fed có thể, trong ngắn hạn, khiến chính sách khó hiểu hơn. Hướng dẫn tương lai (forward guidance) theo truyền thống đã giúp các nhà đầu tư dự đoán các động thái của ngân hàng trung ương, giảm nguy cơ thay đổi kỳ vọng đột ngột.

Ngược lại, Warsh lập luận rằng một Fed quá cởi mở trong truyền thông có thể cản trở thị trường thực hiện chức năng của mình. Sự khác biệt so với chuẩn mực này hiện là trọng tâm của cuộc tranh luận. Chiến lược gia của DBS Bank, Philip Wee, coi Jackson Hole là một bài kiểm tra then chốt đối với tân chủ tịch:

"Thị trường cần một khuôn khổ chính sách nhất quán." Ông nói thêm: "Nếu không có, việc giảm hướng dẫn tương lai có nguy cơ trở thành ít hơn sự quay trở lại khám phá giá thị trường và nhiều hơn là nguồn gốc của sự không chắc chắn."

Warsh không cần phải tiết lộ những gì Fed sẽ làm vào tháng 9. Nhưng ông có thể cần phải trình bày rõ hơn những điều kiện nào sẽ thúc đẩy ngân hàng trung ương hành động.

Liệu Warsh có thể xoa dịu lo ngại mà không cam kết tăng lãi suất?

Bài kiểm tra chính có khả năng xoay quanh lạm phát. Fed đặt mục tiêu tỷ lệ lạm phát 2%, nhưng áp lực giá vẫn đủ cao để duy trì các cuộc thảo luận về một đợt tăng lãi suất khác.

Một số nhà hoạch định chính sách cũng lo ngại rằng lạm phát kéo dài trên mục tiêu cuối cùng có thể làm xói mòn kỳ vọng lạm phát của các hộ gia đình và doanh nghiệp.

Khó khăn đối với Warsh là chỉ đơn giản nhắc lại mục tiêu 2% có thể không đủ. Standard Chartered tin rằng chủ tịch Fed cần, trong số những điều khác, khôi phục niềm tin vào quyết tâm của ngân hàng trung ương trong việc giảm lạm phát và thuyết phục các nhà đầu tư rằng một Fed ít can thiệp hơn không đe dọa sự ổn định kinh tế.

Một tín hiệu trực tiếp về khả năng tăng lãi suất có thể giúp củng cố uy tín. Warsh có lẽ sẽ cần phải làm rõ rằng FOMC sẵn sàng tăng chi phí vay nếu lạm phát không giảm đủ.

Tuy nhiên, MUFG cho rằng triển vọng lạm phát không biện minh cho ngôn ngữ diều hâu ngày càng tăng từ một số thành viên FOMC. Mặc dù lạm phát PCE lõi đã tăng tốc trong nửa đầu năm, áp lực giá dự kiến sẽ hạ nhiệt trong các quý tới khi các gián đoạn nguồn cung giảm dần.

MUFG lưu ý rằng dự báo lạm phát từ Khảo sát các nhà dự báo chuyên nghiệp của Fed Philadelphia đã thay đổi rất ít trong những tháng gần đây.

Ngân hàng cũng chỉ ra rằng các thước đo lạm phát thay thế được Warsh ưa chuộng, chẳng hạn như Trimmed-Mean và Median PCE, cho thấy lạm phát đang chạy gần hơn nhiều với mục tiêu 2% của Fed, gợi ý rằng Lãi suất Quỹ Liên bang hiện tại vẫn mang tính hạn chế.

Thị trường trái phiếu Mỹ làm tăng thêm độ phức tạp cho nhiệm vụ của Warsh

Thách thức của Warsh hiện vượt ra ngoài lãi suất chính sách. Sự biến động tăng vọt trong trái phiếu Kho bạc Mỹ, đặc biệt ở kỳ hạn dài, đã tạo ra một nguồn áp lực mới. Lợi suất trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 30 năm gần đây đã chạm mức cao nhất kể từ năm 2007, do lo ngại lạm phát, quỹ đạo nợ công và nhu cầu tài trợ của chính phủ Mỹ.

Fed trực tiếp kiểm soát lãi suất rất ngắn hạn. Tuy nhiên, nó không thể kiểm soát phần bù mà các nhà đầu tư yêu cầu khi cho chính phủ Mỹ vay trong mười, hai mươi hoặc ba mươi năm.

Đây là nơi vấn đề trở nên vừa chính trị vừa tiền tệ. Bộ trưởng Tài chính Scott Bessent gần đây đã công bố việc tăng mua lại các chứng khoán kỳ hạn dài hơn để tăng cường thanh khoản thị trường. Động thái đó trái ngược với sở thích của Warsh là để thị trường quyết định lợi suất.

Phản ứng của Fed đối với các hành động của Bộ Tài chính là một điểm chính cần theo dõi vào thứ Sáu. Chiến lược gia của BNY, Geoff Yu, viết:

"Đối với lãi suất, câu hỏi chính rất đơn giản: Liệu Warsh ủng hộ, thách thức, hay tránh né việc thúc đẩy mua lại gần đây của Bộ Tài chính và tác động của nó lên đường cong lợi suất?"

Vấn đề vượt ra ngoài bản thân các đợt mua lại. Nếu các nhà đầu tư bắt đầu tin rằng Fed đang điều chỉnh chính sách để kiềm chế chi phí vay của chính phủ, uy tín chống lạm phát của nó có thể bị ảnh hưởng.

Ngược lại, bỏ qua căng thẳng trong lợi suất dài hạn có thể khuếch đại biến động và thắt chặt các điều kiện tài chính độc lập với các quyết định của FOMC.

Warsh có thể nói nhiều mà không đưa ra tín hiệu về tháng 9

Bất chấp sự tập trung cao độ vào Jackson Hole, một số ngân hàng cảnh báo rằng các nhà đầu tư có thể thất vọng nếu họ mong đợi một thông điệp rõ ràng về cuộc họp tháng 9.

"Warsh đã kiềm chế không đưa ra hàm phản ứng ngắn hạn của mình, một chiến thuật mà chúng tôi không nghĩ ông sẽ từ bỏ chỉ sau vài tháng tại vị," Wells Fargo cho biết.

Société Générale cũng kỳ vọng chủ tịch Fed sẽ ưu tiên chương trình cải cách của mình và năm lực lượng đặc nhiệm hơn là cung cấp hướng dẫn rõ ràng về lộ trình lãi suất.

MUFG, trong khi đó, vạch ra ba khả năng rộng: một bài phát biểu tập trung vào tài chính số, một thông điệp cân bằng pha trộn các chủ đề cấu trúc với các nhận xét kinh tế vĩ mô, hoặc một bài trình bày tham vọng hơn về khuôn khổ chính sách tiền tệ mới của Warsh.

Kịch bản ở giữa có vẻ phù hợp nhất với cách tiếp cận của ông cho đến nay — chia sẻ đủ thông tin để tránh một đợt biến động khác, nhưng không đủ để biến Jackson Hole thành bản xem trước quyết định tháng 9.

Thị trường nên lắng nghe điều gì vào thứ Sáu

Câu hỏi chính có lẽ không phải là liệu Warsh có giọng điệu diều hâu hay bồ câu. Thay vào đó, các nhà đầu tư phải xác định liệu chủ tịch có thể thay thế hướng dẫn tương lai bằng một thứ gì đó đủ rõ ràng để neo giữ kỳ vọng hay không.

Ba yếu tố có thể chứng tỏ đặc biệt quan trọng. Thứ nhất, Warsh có thể vạch ra các điều kiện biện minh cho một đợt tăng lãi suất khác mà không ràng buộc mình vào một ngày cụ thể. Một tuyên bố rõ ràng rằng FOMC sẵn sàng thắt chặt nếu lạm phát không tiến gần đến 2% có thể trấn an thị trường về uy tín của Fed.

Thứ hai, các nhà đầu tư sẽ theo dõi đánh giá của ông về lợi suất dài hạn tăng. Mô tả động thái này như một trường hợp bình thường của khám phá giá thị trường sẽ phù hợp với triết lý của ông, nhưng có thể làm thất vọng những người tìm kiếm phản ứng đối với các căng thẳng gần đây.

Cuối cùng, bất kỳ đề cập nào về quan hệ Fed-Bộ Tài chính sẽ được xem xét kỹ lưỡng để xem liệu hai tổ chức này có đang làm việc hướng tới các mục tiêu chung hay một sự khác biệt đang nổi lên về quản lý điều kiện tài chính.

TD Securities nhận thấy những hậu quả bất đối xứng tiềm tàng đối với Đô la Mỹ.

"Rủi ro USD nghiêng nhẹ về phía giảm. Bất kỳ sự làm rõ diều hâu nào về uy tín lạm phát có thể chỉ cung cấp hỗ trợ hạn chế cho USD. Ngược lại, việc không giải quyết uy tín lạm phát có thể gây áp lực đáng kể hơn lên đồng đô la."

Điều đó có thể phản ánh những rủi ro thực sự của Jackson Hole. Một bài phát biểu diều hâu mạnh mẽ có thể đẩy lợi suất và kỳ vọng tăng lãi suất lên cao hơn. Một giọng điệu bồ câu hơn có thể làm suy yếu Đô la Mỹ và hỗ trợ các tài sản nhạy cảm với lãi suất.

Nhưng một bài phát biểu quá mơ hồ có thể khuếch đại sự không chắc chắn về chính sách tiền tệ và giữ mức bù rủi ro cao hơn trên trái phiếu chính phủ Mỹ.

Warsh muốn một Fed ít có thể dự đoán hơn. Vào thứ Sáu, thị trường về cơ bản sẽ đánh giá liệu ông có thể làm cho nó ít có thể dự đoán hơn mà không làm suy yếu uy tín của nó hay không.