UBS: การเดิมพันว่าเฟดจะขึ้นดอกเบี้ยมากเกินไป สามปัจจัยอาจทำให้ตลาดพันธบัตรสงบลง

จุดยืนของ UBS ขัดแย้งกับความคาดหวังที่รุนแรงที่สุดของตลาดต่อเฟด หากข้อมูลเงินเฟ้อออกมาอ่อนกว่าที่ธนาคารคาดการณ์ ส่วนหน้าของเส้นอัตราผลตอบแทนน่าจะได้รับประโยชน์มากที่สุดในขณะที่เทรดเดอร์คลายการเดิมพันเรื่องการขึ้นดอกเบี้ย น้ำมันยังคงเป็นปัจจัยเสี่ยงสำคัญ: ด้วยราคาเบรนท์ที่ใกล้ระดับ 100 ดอลลาร์ท่ามกลางความขัดแย้งในอิหร่าน ความคืบหน้าที่มีความหมายใดๆ ในการเปิดช่องแคบฮอร์มุซอีกครั้งจะช่วยลดแรงกดดันขาขึ้นต่ออัตราผลตอบแทน ในขณะที่การโจมตีการขนส่งครั้งใหม่จะผลักดันให้สูงขึ้น ความระมัดระวังของธนาคารต่อตราสารอายุยาวที่สุดชี้ให้เห็นถึงแรงกดดันให้เส้นอัตราผลตอบแทนลาดชันขึ้นจากดุลการคลังขาดดุลและการออกพันธบัตรที่เกี่ยวข้องกับ AI แม้ว่าอัตราผลตอบแทนระยะสั้นจะลดลง รายงานการจ้างงานวันศุกร์และเจ้าหน้าที่เฟดอย่าง Logan ซึ่งสนับสนุนการคุมเข้มเพิ่มอีก 50bps หรือมากกว่า เป็นอุปสรรคสำคัญต่อไป

--- UBS ยืนยันว่าตลาดพันธบัตรได้รวมการขึ้นดอกเบี้ยของเฟดจำนวนมากเกินไปและมองโลกในแง่ดีน้อยเกินไป และให้เหตุผลว่าอัตราผลตอบแทนปัจจุบันชดเชยนักลงทุนสำหรับการทนต่อความผันผวนได้

สรุป:

• UBS คาดว่าความผันผวนของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ จะยังคงสูงในระยะใกล้ แต่ตราสารหนี้ให้ผลตอบแทนคงที่ยังคงเป็น Attractive
• ธนาคารมองว่าการที่ตลาดตั้งราคาการขึ้นดอกเบี้ยเฟดอีกเกือบสี่ครั้งภายในสิ้นปี 2027 เป็นการตั้งราคาที่มากเกินไป โดยชี้ให้เห็นถึง Core PCE ที่อ่อนตัวลงและการปรับปรุงตัวเลขที่ไม่รุนแรง
• การไหลของพลังงานที่เพิ่มขึ้นผ่านช่องแคบฮอร์มุซและความพยายามทางการทูตครั้งใหม่อาจบรรเทาความกังวลเรื่องเงินเฟ้อ
• ผู้กำหนดนโยบายอาจใช้มาตรการเพิ่มเติมเพื่อควบคุมอัตราผลตอบแทนระยะยาว เช่น การปรับเปลี่ยนกฎเกณฑ์สภาพคล่อง
• UBS ประมาณการว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 2 ปี 5 ปี และ 10 ปีจะต้องปรับขึ้นประมาณ 255, 110 และ 65bps ก่อนที่ขาดทุนจากเงินต้นจะมากกว่ารายได้จากดอกเบี้ย
• ธนาคารยังคงระมัดระวังตราสารอายุยาวที่สุดเนื่องจากปัญหาการขาดดุลและการออกพันธบัตรที่เกี่ยวข้องกับ AI

UBS คาดว่าความผันผวนในพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ จะยังคงสูงในระยะสั้น แต่ระบุปัจจัยกระตุ้นสามประการที่อาจช่วยให้ตลาดมีเสถียรภาพ และยังคงให้คะแนนตราสารหนี้คงที่ว่า "Attractive" แม้จะขาดทุนครั้งรุนแรงที่สุดในรอบสองปีของพันธบัตรทั่วโลก

ในบันทึกที่ออกก่อนการฟื้นตัวบางส่วนของพันธบัตรในวันพฤหัสบดี UBS กล่าวว่าการเทขายเกิดจากปัจจัยทั้งเชิงวัฏจักรและเชิงโครงสร้าง พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ลดลงเป็นเจ็ดวันทำการติดต่อกันจนถึงวันพุธ ผลักดันให้อัตราผลตอบแทน 10 ปีสูงกว่า 5.3% เป็นครั้งแรกนับตั้งแต่ปี 2007 และ 30 ปีขึ้นสูงสุดในรอบ 24 ปี ขณะที่พันธบัตรรัฐบาลทั่วโลกประสบกับขาดทุนรายไตรมาสที่แย่ที่สุดนับตั้งแต่ปี 2024 ธนาคารอ้างถึงความขัดแย้งในตะวันออกกลาง โดยราคาเบรนท์คงที่ใกล้ 100 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล การเติบโตที่แข็งแกร่งของสหรัฐฯ การออกพันธบัตรจำนวนมากโดยบริษัท hyperscalers ที่ใช้เงินทุนขยาย AI การขาดดุลการคลังที่ยั่งยืน และการปรับตำแหน่งของกองทุนป้องกันความเสี่ยง

ปัจจัยกระตุ้นแรกคือการลดอัตราเงินเฟ้อเพิ่มเติม ตลาดกำลังตั้งราคาการขึ้นดอกเบี้ยเฟดอีกเกือบสี่ครั้ง ครั้งละ 0.25 จุดเปอร์เซ็นต์ ภายในสิ้นปี 2027 ซึ่ง UBS ถือว่ารุนแรงเกินไป ธนาคารตั้งข้อสังเกตว่าเงินเฟ้อ Core PCE เดือนสิงหาคมออกมาต่ำกว่าคาด การปรับปรุงตัวเลขประจำปีแสดงภาพเงินเฟ้อที่ไม่รุนแรง และอัตราเงินเฟ้อ Core รายสามเดือนแบบ annualised ลดลงสู่ประมาณ 2% ซึ่งต่ำที่สุดนับตั้งแต่กรกฎาคม 2024 เมื่อเฟดเริ่มวงจรการคุมเข้มนี้จากฐานที่สูงกว่าปี 2022 มาก ธนาคารเห็นว่าการขึ้นดอกเบี้ยต่อเนื่องยาวนานหลายครั้งเป็นไปได้ยาก

ประการที่สองคือการไหลของพลังงานที่ดีขึ้น UBS ยอมรับว่าสงครามซึ่งขณะนี้เข้าสู่เดือนที่แปด ยืดเยื้อนานกว่าที่คาด แต่กล่าวว่าทั้งวอชิงตันและเตหะรานมีแรงจูงใจทางเศรษฐกิจในการบรรลุข้อตกลง และความพยายามทางการทูตดูเหมือนทวีความรุนแรงขึ้นตั้งแต่การประชุมสมัชชาใหญ่แห่งสหประชาชาติ สัญญาณที่ชัดเจนขึ้นของการฟื้นตัวของการจราจรผ่านช่องแคบฮอร์มุซอาจบรรเทาความกังวลเรื่องเงินเฟ้อและสนับสนุนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ

ประการที่สามคือการดำเนินนโยบาย ธนาคารตั้งข้อสังเกตว่ากระทรวงการคลังสหรัฐฯ เพิ่มปฏิบัติการซื้อคืนเป็นสองเท่าในเดือนสิงหาคม โดยมีผลเพียงชั่วคราว แต่กล่าวว่าผู้กำหนดนโยบายอาจพิจารณามาตรการเพิ่มเติม เช่น การปรับเปลี่ยนกฎเกณฑ์สภาพคล่องของธนาคารหรือบริษัทประกันภัย เพื่อสร้างอุปสงค์ต่อหนี้รัฐบาลมากขึ้น หากอัตราผลตอบแทนที่เพิ่มขึ้นคุกคามเสถียรภาพ

UBS ให้เหตุผลว่าอัตราผลตอบแทนที่สูงขึ้นในปัจจุบันเป็นเกราะป้องกันที่ขาดหายไปในปี 2022 ตามการประมาณการ อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุสองปี ห้าปี และสิบปีจะต้องเพิ่มขึ้นประมาณ 255, 110 และ 65 basis points ตามลำดับ ก่อนที่ขาดทุนจากเงินต้นจะมากกว่ารายได้จากดอกเบี้ย ธนาคารนิยมตราสารอายุสั้นสำหรับนักลงทุนที่เน้นรายได้ และเลือกพันธบัตรคุณภาพสูงอายุปานกลางถึงยาวสำหรับผู้ที่สามารถทนต่อความผันผวน ขณะที่ยังคงระมัดระวังตราสารอายุยาวที่สุดเนื่องจากความกังวลด้านการคลังและการออกพันธบัตรที่เกี่ยวข้องกับ AI

นับตั้งแต่บันทึกถูกเขียนขึ้น อัตราผลตอบแทน 10 ปีแตะระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2002 ในช่วงสั้นๆ ในวันพฤหัสบดี ก่อนจะปรับตัวลง แม้ว่าความเสี่ยงด้านพลังงานยังคงมีอยู่หลังจากที่มีเรือบรรทุกน้ำมันอีกลำถูกโจมตีในช่องแคบฮอร์มุซเมื่อวันเดียวกัน