Lịch sử cho thấy S&P 500 chao đảo rồi phục hồi sau đợt tăng lãi suất đầu tiên của Fed kể từ 2023

Đối với các nhà giao dịch, tốc độ thay đổi của lợi suất trái phiếu là yếu tố rủi ro chính, không chỉ là mức tuyệt đối của chúng. Nếu lợi suất kỳ hạn 10 năm tăng vọt trở lại theo cách mà Goldman liên kết với sức ép lên thị trường chứng khoán, đó sẽ là tín hiệu cảnh báo rõ ràng nhất, khiến biến động trái phiếu chính phủ hàng ngày quan trọng như lịch trình của Fed. Các lĩnh vực như nhà xây dựng và cổ phiếu tăng trưởng dài hạn, vốn nhạy cảm đặc biệt với lãi suất, sẽ phản ứng nhanh nhất. Ngược lại, cổ phiếu tài chính nằm ở phía đối lập của kịch bản này.

---

Luận điểm chính của Goldman là cổ phiếu thường giảm khi Fed bắt đầu tăng lãi suất và sau đó bật lại trong vòng mười hai tháng, mặc dù tốc độ tăng của lợi suất dài hạn cũng quan trọng như mức cuối cùng của chúng.

Những phát hiện chính:

• Theo Goldman Sachs Research, S&P 500 đã ghi nhận mức giảm trung bình 2% trong ba tháng đầu của bảy chu kỳ tăng lãi suất của Fed, tiếp theo là mức tăng 9% trong mười hai tháng sau đó, với tất cả các giai đoạn ngoại trừ 2022 đều cho thấy lợi nhuận dương.
• Lợi suất dài hạn có tác động lớn nhất đến cổ phiếu. Lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm hiện ở gần 5%, mức cao nhất kể từ 2007, và khoảng 75% giá trị hiện tại của S&P 500 đến từ dòng tiền dự kiến từ một thập kỷ trở lên trong tương lai.
• Tốc độ thay đổi là một mối quan ngại. Trong lịch sử, cổ phiếu đã tăng cùng với lãi suất tăng, miễn là tốc độ không vượt quá hai độ lệch chuẩn so với mức bình thường—ngưỡng mà Goldman ước tính khoảng 50 điểm cơ bản trong một tháng hoặc 30 điểm cơ bản trong hai tuần.
• Tỷ lệ giá trên thu nhập dự phóng của S&P 500 đã thu hẹp từ 22 lần xuống 19 lần trong năm nay, nhưng chênh lệch giữa lợi suất thu nhập và lợi suất thực của kỳ hạn 10 năm, vốn đóng vai trò là thước đo mức bù rủi ro vốn chủ sở hữu, vẫn ở gần 270 điểm cơ bản trong hai năm.
• Độ nhạy cảm khác nhau rõ rệt. Các công ty tăng trưởng nhanh với hồ sơ dài hạn và nhà xây dựng có mức độ phơi nhiễm cao hơn, trong khi cổ phiếu tài chính thường hưởng lợi từ lãi suất cao hơn. Tuy nhiên, không có lĩnh vực nào duy nhất vượt trội hoặc kém hơn một cách nhất quán sau lần tăng lãi suất đầu tiên.
• Các tập đoàn lớn của Mỹ dường như được bảo vệ phần lớn trong ngắn hạn, vì hầu hết nợ của họ có lãi suất cố định và kỳ hạn dài hơn, trong khi các công ty nhỏ hơn phải đối mặt với mức độ phơi nhiễm cao hơn.

Theo Goldman Sachs Research, cổ phiếu Mỹ trong lịch sử đã giảm khi Cục Dự trữ Liên bang bắt đầu chiến dịch thắt chặt, nhưng thường kết thúc cao hơn mười hai tháng sau đó. Trong một ghi chú ngày 15 tháng 9, chiến lược gia cổ phiếu Mỹ chính Ben Snider quan sát rằng qua bảy chu kỳ tăng lãi suất trong những thập kỷ gần đây, S&P 500 đã giảm trung bình 2% trong ba tháng đầu trước khi phục hồi lên mức tăng trung bình 9% sau một năm, với mọi trường hợp ngoại trừ 2022 đều cho thấy lợi nhuận dương. Fed hiện đã bắt đầu chu kỳ như vậy, tăng biên độ mục tiêu thêm 0,25 điểm phần trăm lên 3,75%-4,00% vào giữa tháng 9, đánh dấu lần tăng đầu tiên kể từ 2023. Bài viết này xem xét lý do đằng sau mô hình này và điều gì phân biệt môi trường hiện tại. Nó chỉ dành cho mục đích giáo dục và không cấu thành lời khuyên đầu tư.

Mô hình lịch sử cho thấy sự sụt giảm ngắn hạn sau đó là sự phục hồi.

Hai con số trung bình này phản ánh các khung thời gian khác nhau. Trong ngắn hạn, việc bắt đầu tăng lãi suất trong lịch sử đã làm chấn động cổ phiếu. Trong suốt một năm, điều kiện nhìn chung đã sáng sủa hơn. Chỉ với bảy chu kỳ để tham khảo, và vì 2022 đã phá vỡ mô hình, các con số nên được hiểu là xu hướng lịch sử chứ không phải dự đoán.

Quan điểm của Snider là kết quả trung hạn phụ thuộc vào cách thắt chặt ảnh hưởng đến tăng trưởng thu nhập, điều mà ông coi là động lực chính cho cổ phiếu. Goldman cũng chỉ ra rằng thị trường lãi suất đã định giá một số lần tăng kéo dài đến giữa 2027, giảm khả năng Fed gây bất ngờ theo hướng diều hâu.

Tầm quan trọng của lợi suất dài hạn hơn là lãi suất chính sách

Lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm đã tăng lên khoảng 5%, mức cao nhất kể từ 2007. Theo Goldman, lõi lạm phát tháng 8 đã vượt dự báo, và các chiến lược gia lãi suất của công ty cho rằng sự gia tăng lợi suất dài hạn là do giá dầu tăng cao, đánh giá lại quỹ đạo chính sách của Fed, tăng trưởng kinh tế mạnh mẽ, và chi tiêu cho trí tuệ nhân tạo.

Cổ phiếu nhạy cảm nhất với lợi suất dài hạn do cơ chế định giá. Giá cổ phiếu phản ánh giá trị hiện tại của thu nhập dự kiến trong tương lai, và tỷ lệ chiết khấu cao hơn làm giảm giá trị đó, đặc biệt là đối với lợi nhuận xa. Goldman tính toán rằng khoảng 75% giá trị hiện tại của S&P 500 đến từ dòng tiền dự kiến từ một thập kỷ trở lên, giải thích tại sao hiệu suất của chỉ số này tương quan mạnh nhất với sự thay đổi của lợi suất dài hạn hơn là lãi suất ngắn hạn.

Tốc độ thay đổi lợi suất cũng quan trọng như mức độ của chúng.

Phân tích của Goldman cho thấy tốc độ tăng lợi suất có thể có tác động lớn hơn so với mức cuối cùng của chúng. Trong vài thập kỷ qua, cổ phiếu thường tạo ra lợi nhuận dương ngay cả khi lãi suất tăng, miễn là tốc độ không vượt quá hai độ lệch chuẩn so với mức bình thường. Độ lệch chuẩn định lượng mức độ bất thường của một biến động. Hiện tại, ngưỡng đó tương ứng với khoảng 50 điểm cơ bản trong lợi suất kỳ hạn 10 năm trong một tháng hoặc 30 điểm cơ bản trong hai tuần. Snider lưu ý rằng tốc độ nhanh của các biến động gần đây giúp giải thích tại sao thị trường gặp khó khăn trong việc hấp thụ chúng.

Tác động của lợi suất cao hơn đối với định giá

Bội số giá trên thu nhập dự phóng của S&P 500 đã thu hẹp từ 22 lần vào đầu 2026 xuống 19 lần. Goldman quy một phần sự sụt giảm này cho sự mơ hồ về lợi nhuận AI và tính bền vững của tăng trưởng lợi nhuận gần đây, và một phần khác cho lãi suất cao hơn. Bức tranh có vẻ ổn định hơn khi so sánh với trái phiếu. Lợi suất thu nhập của S&P 500 — thu nhập chia cho giá, nghịch đảo của hệ số P/E — đứng ở 5,2%, so với lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm thực là 2,6% sau khi điều chỉnh lạm phát. Chênh lệch khoảng 270 điểm cơ bản đóng vai trò là thước đo đơn giản cho mức bù rủi ro vốn chủ sở hữu, khoản bù thêm mà nhà đầu tư yêu cầu khi nắm giữ cổ phiếu, và Snider quan sát rằng nó vẫn khá ổn định trong hai năm qua ngoài các đợt bán tháo ngắn.

Những lĩnh vực nào bị ảnh hưởng nhiều nhất bởi lợi suất tăng

Độ nhạy lãi suất khác nhau đáng kể. Theo Goldman, cổ phiếu dài hạn — các công ty tăng trưởng nhanh với thu nhập hiện tại khiêm tốn có giá trị từ dòng tiền xa — đặc biệt bị phơi nhiễm. Các công ty tài chính thường hưởng lợi, vì lợi nhuận và giá cổ phiếu của họ thường tăng cùng lãi suất. Cổ phiếu AI, tương tự như lĩnh vực công nghệ nói chung, đã cho thấy tương quan âm nhẹ với lợi suất thực. Nhà xây dựng nằm trong số các lĩnh vực nhạy cảm nhất với lãi suất, di chuyển cùng với lợi suất trái phiếu và kém hiệu quả hơn S&P 500 theo trọng số bình đẳng 16 điểm phần trăm kể từ tháng 6.

Sau lần tăng lãi suất đầu tiên, năng lượng và công nghệ đạt lợi nhuận trung bình cao nhất trong ba tháng tiếp theo, trong khi y tế có mức yếu nhất. Goldman nhấn mạnh rằng không có mô hình lĩnh vực đáng tin cậy nào, vì vậy không nên cho rằng hiệu suất vượt trội trong lịch sử sẽ lặp lại.

Các công ty đã sẵn sàng như thế nào cho chi phí vay tăng cao?

Goldman thấy nguy cơ ngắn hạn chỉ ở mức khiêm tốn đối với các tập đoàn lớn. Hầu hết nợ trong S&P 500 có lãi suất cố định và kỳ hạn dài, và chi phí lãi vay thấp so với thu nhập lành mạnh. Các công ty nhỏ hơn thường có bảng cân đối kế toán yếu hơn và mức độ phơi nhiễm lớn hơn với nợ lãi suất thả nổi, khiến họ dễ bị tổn thương hơn. Các công ty cũng có thể bù đắp tác động định giá. Goldman ước tính rằng mức tăng 1 điểm phần trăm chi phí vốn chủ sở hữu sẽ cần tăng 2 điểm trong tăng trưởng dài hạn dự kiến để giữ định giá không đổi, nhấn mạnh tầm quan trọng của chi tiêu vốn, R&D, M&A và các vụ tách công ty.

Diễn giải dữ liệu và điều gì có thể thay đổi triển vọng

Dữ liệu lịch sử cung cấp hướng dẫn chứ không phải sự đảm bảo, và chu kỳ hiện tại bắt đầu từ một điểm khởi đầu bất thường, với lợi suất kỳ hạn 10 năm ở mức cao nhất kể từ 2007 sau một đợt tăng nhanh. Điều này làm cho tốc độ biến động của thị trường trái phiếu trở thành biến số chính. Thu nhập mạnh mẽ và lợi suất tăng dần sẽ phù hợp với mô hình chao đảo rồi phục hồi. Lợi suất dài hạn tăng mạnh thêm hoặc thu nhập đáng thất vọng sẽ cảnh báo chống lại việc dựa vào mức trung bình lịch sử.

Lý do đằng sau việc tăng lợi suất cũng rất quan trọng. Một bài giải thích trước đó từ InvestingLive về lãi suất trung tính đã xem xét tại sao các nhà kinh tế đang nâng ước tính của họ về mức dài hạn của lãi suất. Nếu lợi suất tăng vì thị trường nâng cấp các ước tính đó để đáp ứng tăng trưởng mạnh hơn, hàm ý sẽ khác với mức tăng do lo ngại lạm phát hoặc lo lắng về nợ chính phủ.

Báo cáo của Goldman được công bố một ngày trước quyết định lãi suất của Fed, nghĩa là dữ liệu thị trường phản ánh ngày 15 tháng 9 và có thể đã lỗi thời. Các chỉ số cần theo dõi là lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm, số liệu lạm phát của Mỹ, lợi nhuận doanh nghiệp và các động thái trong tương lai của Fed.