Deutsche Bank 强调债券与股票定价分歧的风险

根据Deutsche Bank，一种缩小债券与股票之间差距的避险行动——而非压力的缓解——将给美元带来额外的提振，使欧元和高贝塔货币更加脆弱。欧元面临两大逆风：法国和意大利债务的利差扩大，表明货币联盟内部存在分裂风险。石油正在助长推高收益率的通胀压力，而该银行观察到期货仍定价为明年恢复正常，这表明能源风险可能在整个曲线中被低估。对于股票持有者而言，价格接近历史纪录，如果信贷利差开始反映主权债券中出现的压力，则几乎没有缓冲余地。

数十年来最严重的主权债券冲击上周冲击了欧洲债券市场，但股票市场几乎没有反应。根据Deutsche Bank，如果压力不迅速消退，这种平静不太可能持续。

关键要点：

• 根据Deutsche Bank，债券和股票市场正在对截然不同的宏观情景进行定价。
• 上周法国与德国10年期收益率利差扩大32个基点，是彭博数据自1990年以来最大的单周变动，使该利差达到2012年以来的最高水平。
• 同期意大利对Bunds的利差增加了23个基点。
• STOXX 600 仅下跌略超1%，仍在其历史最高值的4%以内，而欧元投资级信贷利差在100个基点附近徘徊。
• 债券市场正在发出高收益率、更快加息以及油价超过100美元的信号，但VIX较低，且石油期货继续定价为明年恢复正常。
• Deutsche Bank表示，要么压力迅速消退——正如2023年Silicon Valley Bank倒闭后的情况——要么股票和信贷将需要重新定价，以反映更慢的增长和更高的违约风险。

继上周欧洲主权债券压力急剧显现，但股票和公司债券反应平淡之后，Deutsche Bank警告称，债券和股票市场正在对两种完全不同的情景进行定价。该银行认为，这种差距不太可能持续，要么金融压力迅速缓解，要么风险资产将不得不调整以适应更弱的增长和更高的违约风险。

据Deutsche Bank宏观策略师Henry Allen称，上周法国与德国10年期收益率差距扩大了32个基点。这是彭博数据自1990年德国统一以来最大的单周增幅，并将利差推至2012年以来的最宽水平。同期，意大利对10年期Bunds的利差增加了23个基点。

据Allen称，近期的走势类似于过去危机时期，当时主权债券压力与风险资产的大额损失同时出现。在2011–2012年的欧元区债务危机、2020年3月的疫情冲击以及2022年的抛售中，政府债券的传染伴随着欧洲股市的大幅下跌。

这次，反应要小得多。STOXX 600在上周仅下跌略超1%，仍在其历史峰值的4%以内，而欧元投资级信贷利差上周收盘时约为100个基点——远低于此前几次事件中的水平。Allen称这种主权债券利差急剧扩大但股票损失极小且信贷利差仅小幅扩大的组合非常不同寻常，并指出利率市场已定价了传染和显著的增长冲击，而其他资产类别尚未考虑这些。

Deutsche Bank的一项更广泛的分析将同样的分歧置于全球背景中。该银行认为，债券市场已经在发出一种新的宏观制度的信号，包括数十年来的高收益率、更快的加息以及油价超过每桶100美元，而股市仍接近历史高点，VIX保持低位，信贷利差几乎没有压力。该银行指出，石油期货仍定价为明年恢复正常，尽管这种预测已屡次出错。

Deutsche Bank得出结论，债券已经吸收了警告，但风险资产尚未定价后果。该银行引用了2023年3月Silicon Valley Bank倒闭后的情况作为良性情景的典范，即压力迅速消退。在条件没有同样迅速缓解的情况下，该银行预计股票和信贷面临的压力将不断增大。