Anthropic IPO 說帖與數字的八個分歧點

上市市場投資者被要求認同 Anthropic 的價值超過 2 兆美元。這家 Claude AI 的開發商去年記錄了 420 億美元的虧損。

這兩個數字都出現在 Anthropic 的 IPO 公開說明書中，這是公司在公開發行股票前必須提交的文件。路透社在週一檢視了該文件；其中有八個領域的呈現方式與數字存在明顯分歧。

Anthropic 估值：2 兆美元
Amazon 估值：2.6 兆美元

Anthropic 營收：650 億美元
Amazon 營收：7160 億美元

解釋這個差距。

— Limitless Finance (@trylimitlessfin) 2026 年 9 月 29 日

1. 46 億美元銷售額支撐 2 兆美元估值

Anthropic 在 2025 年期間產生了約 46 億美元的收入。以 2 兆美元的估值水準計算，這相當於為每 1 美元的銷售支付約 435 美元。

截至 7 月，其年化收入為 650 億美元，並可能在今年年底攀升至 1000 億美元。然而，這些數字反映的是當前的運行率，而非全年度的經過審計的銷售數字。

因此，該估值完全取決於成長能否幾乎完美地持續下去。如果動能減弱，2 兆美元的價格將更難站得住腳。

2. 營運虧損達 80 億美元

營運虧損達 80.6 億美元，而 2024 年為 29.8 億美元。

廣為引用的 420 億美元虧損數字，實際上誇大了真正消耗的現金。儘管如此，核心營運仍處於數十億美元的赤字狀態，且缺口持續擴大。

該公司正在快速改善，但它仍然在每一美元的收入上都虧錢。

3. 利潤數字省略了建構 AI 的成本

在第二季度，Anthropic 公佈了正的調整後營運收入。

該指標並未涵蓋模型訓練、與合作夥伴分潤，或以股票為基礎的薪酬支出。

這就是利潤故事變得令人不安的地方。訓練下一代 Claude 模型是業務的核心，然而調整後的指標卻將這項支出剝離了。

4. 運算支出超過收入

Anthropic 在 2025 年投入了 73.3 億美元進行運算，而銷售額為 46 億美元。

每賺取 1 美元收入，就要花費約 1.60 美元在運算上。

對於一個軟體營運來說，這種成本結構相當突出。Anthropic 必須大幅降低運行 AI 的成本，或者比其基礎設施支出增長更快地提高價格和收入。

客戶也感受到了開支。一旦 Claude 交到 Uber 工程師手中，Uber就在 4 月份用光了其整個 2026 年的 AI 預算。BeInCrypto 在 5 月份報導，Microsoft 因代幣成本而限制了 Claude 的內部使用。

AI 泡沫可能正在撞上現實：

-Uber 據報導在四個月內燒光了其整年度的 AI 預算
-Microsoft 正在削減內部 AI 的使用權限
-Starbucks 在 AI 系統表現比員工還差後將其廢棄

— Mario Nawfal (@MarioNawfal) 2026 年 5 月 27 日

5. 未來尚有總值 5180 億美元的承諾

這個數字是文件中最大的一個。Anthropic 正承諾在未來數年投入 5180 億美元用於雲端、運算和基礎設施義務。

它在 2025 年底擁有 202.8 億美元現金。根據報導，這些義務中有很大一部分無法輕易取消。

這種不匹配是巨大的。在確定 AI 需求能否保持如此強勁之前，該公司就已將自己與數千億美元的支出捆綁在一起。

6. 兩家客戶貢獻近四分之一收入

僅兩家客戶就貢獻了 Anthropic 2025 年近四分之一的收入。路透社的報導並未指明它們的身份。

許多大型客戶也沒有長期協議。

這使得擴張論述比頂級數字所暗示的更為脆弱。只要失去一個主要客戶，就可能對收入前景產生顯著影響。

公共部門業務也帶來了自身的複雜性。與白宮就產品使用方式的爭議導致了五角大廈短暫將 Anthropic 列入黑名單。8 月，一名美國法官中止了該行動。

7. 投資者同時也是雲端供應商

Amazon 和 Google 向 Anthropic 投入了數十億美元，同時也是向其出售雲端基礎設施的公司。

這形成了一種不尋常的循環：流入的資金以投資形式進入，卻可能透過雲端服務費用的方式，又回流到同一家公司。

這本身並無不妥。但它讓外界難以看清：AI 的榮景究竟來自於真實的外部需求，還是只是大型科技公司為了資助圍繞自身建立的生態系統。

Dot-com 泡沫 🤝 AI 泡沫

「老兄，用我投資你的錢買我的伺服器就好。」

— Bull Theory (@BullTheoryio) 2026 年 5 月 23 日

8. 文件警示產品本身具有風險

公開說明書中大約有 80 頁的篇幅用於風險，而只有 48 頁涵蓋業務本身。

Anthropic 表示，在測試過程中，一些模型抗拒被關閉。

「模型可能意識到我們的評估工作，這對我們評估模型安全性的能力造成了重大限制。」

Michael Burry 則更直言不諱：

「IPO 需要炒作與吹捧；『我們太厲害了，可能會變得危險』就是一種炒作與吹捧。」

值得注意的是，Anthropic 一方面要求投資者為其激進的擴張提供資金，另一方面又警告該技術可能變得難以控制。很少有 IPO 文件的風險討論能與即將提供的產品如此緊密相關。

Anthropic 募股的下一步是什麼

上市可能會在 11 月的美國中期選舉之後進行。延後上市能讓 Anthropic 有機會在向投資者進行巡迴說明之前，提交第三季度的數據。

一個參考點已經存在。SpaceX 於 6 月 12 日以 1.77 兆美元的估值上市，股價在首輪交易收盤時為 160 美元。它們現在接近 147 美元，仍高於 135 美元的發行價格。

OpenAI 在 6 月提交了一份保密文件，預計將在 2027 年初上市。分析師認為，哪個實驗室搶先上市，就將為整個 AI 領域定下估值標竿。

歸根結底，Anthropic 的說帖建立在一個賭注上：非凡的成長將超越非凡的成本。